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京華山一
今年第3季原奶價格按年上揚15%，預計全年平均升幅將達13%。原奶價格的升幅超過預期，令蒙牛乳業(2319，簡稱蒙牛)的毛利率進一步受壓。然而，預計管理層將採取3P*策略應對成本壓力：(1)提高價格；(2)優化產品組合；及(3)削減促銷成本。基於較高的原奶成本，我們將公司07至09年度純利預測調低4.7%至9.7%，並將目標價調低至35.5港元。維持買入評級。
在內地需求穩定及國際奶價上揚的共同影響下，07年第3季原奶價格按年上揚15%。由於冬季供應較緊，預計原奶價格將於第4季保持堅挺。同時，我們亦將07年原奶價格的升幅預測從原先的10%調高到13%。
短期內提價8%至10%
為紓緩利潤率壓力，管理層計劃於下月將零售指導價平均提高8%至10%。我們認為蒙牛此次提價計劃的風險有限。
我們預計蒙牛將繼續擴大高利潤率、高附加值產品的比重，以緩解持續加重的成本壓力。儘管原奶價格上揚6%至7%，公司07年上半年的毛利率仍提升1.2個百分點，而這在一定程度上應得力於銷售組合的改善。
銷售開支明年料保平穩
面對不斷加重的成本壓力，管理層指公司將在07年下半年削減銷售開支。隨著08奧運會的臨近，預計銷售開支佔營業額的比重將在08年度保持平穩，並在09年度略有下滑。
考慮到原奶成本的攀升，我們將蒙牛07至09年度純利預測調低4.7%至9.7%，但相信原奶價格的上揚並不會影響到內地乳品市場的長期發展趨勢。預計蒙牛將借助其低成本的原奶供應渠道及其在液體奶市場的領導地位對抗成本壓力。該股現價相等於07年度市盈率37倍及07至09年度市盈增長率1.3倍。目標價從37.4港元調低到35.5港元，相等於08年度市盈率38倍。該股現價為26.15元。
*3P 代表英文price(價格)、product(產品)及promotion(促銷)的首字母。
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