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京華山一
我們認為中國建材(3323)是政府刺激計劃的最大受惠者之一。公司的盈利增長紀錄穩健，並可望繼續保持強勁增長，原因是：(1)依仗利好政策及自身優勢地位，公司將成為水泥業的主要整合者之一，預計產能將增加一倍；及(2)在水泥價格堅挺及生產成本下滑的支撐下，利潤率將在2008年改善。我們預測公司盈利將在07至10年度實現49%的平均複合增長率。儘管盈利增長強勁，但該股目前的企業價值/噸及市盈率均遠較其同業為低。因此，首次推介，建議買入，按各部分估值總和法所作的目標價為12.40港元(昨收9.3元)。
中國建材是中國最大的水泥整合商。中央鼓勵水泥業進行整合及集中化，目的是淘汰2.5億噸的過時立窯產能及提高新型乾法水泥(NSP)的比重至70%。中國建材旗下附屬中聯水泥是發改委挑選的12家可獲得政府支持的水泥企業之一。同時，憑藉強大的國有企業背景，公司在行業整合方面亦身居優勢地位。因此，在進取的併購策略下，預計公司的水泥產能將在2010年前達到2億噸。
利潤率將在08年後回升
考慮到南方水泥的利潤率較低，加上2008年焦炭價格上漲，預計中國建材08年度利潤率將有所萎縮。不過，由於水泥價格受到政府刺激計劃的強力支撐，加上南方水泥的生產成本在經過平穩重組後有所降低，因此，預計公司的整體利潤率將在08年度以後回升。
積極併購有利產量擴張
透過積極併購，中國水泥實現了穩健的盈利增長，05至07年度息稅前盈利的平均複合增長率高達66%。展望未來，預期公司產量將在10年度增至1.06億噸，相等於07至10年度平均複合增長率85%。在此帶動下，預期期內純利將增長逾兩倍至10年度的29億元人民幣。
首次推介，建議買入，目標價12.40港元。儘管該股現價已較其歷史低位回升逾5倍，但目前估值依然便宜，企業價值/噸及市盈率分別較行業平均的590元人民幣/噸及12倍低28%及33%。保守起見，我們在各部分估值中計入較同業低10%至20%的折讓率，並以此得出12.40港元的目標價。
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