[2004-08-13] H股透視：青啤嚴控成本提升業績

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中銀國際　黎富恆

　青島啤酒(H股編號：0168.HK；滬A：600600.SS)有效的成本控制，帶來優於預期的盈利增長。04年上半年H股、A股淨利潤分別同比增長33%與27%至1.45億人民幣（全面攤薄每股收益0.1131人民幣）與1.48億人民幣（全面攤薄每股收益0.1399人民幣）。

今明年盈利預測獲上調

　業績較我們預期高出40%，這主要是由於04年2季度銷售費低於預期。除去公司04年上半年的訴訟撥備（5,100萬人民幣），以及03年上半年和04年上半年的固定資產撥備，公司主營業務盈利同比增長57%（H股）/65%（A股）。我們將04年H股、A股盈利預測分別上調8%，05年H股、A股盈利預測分別上調18%與17%。

　04年上半年，由於公司啤酒銷量增長14%至188萬千升，公司銷售收入同比增長13%至38.7億人民幣（H股）/43.4億人民幣（A股）。04年上半年青島牌啤酒的銷量同比增長13%至57萬千升，佔公司啤酒總銷量的30%，略低於03年上半年水平。另外，04年上半年公司4大品牌銷量佔公司啤酒總銷量的比例達到了58%，與04年全年60%的目標比例相去不遠。我們暫時維持對於公司04年啤酒銷量360萬千升的預期。

毛利率由34%增至35%

　由於有效的成本控制，04年2季度息稅前利潤率顯著提高。04年上半年，雖然平均銷售價格基本並無變化而且生產成本上升（例如水稻和電力成本），但公司毛利率仍由34.2%同比增長至35.1%，這主要得益於生產效率的改進。

　公司銷售費用和日常管理費用04年上半年分別增長了14%（H股和A股）和8%（H股）/3%（A股）。由於04年2季度成本控制得力使得銷售費用和日常管理費同比沒有變動，該季度息稅前利潤率由7%同比上升至11.1%。向美國安海斯公司(BUD/美元52.79，未有評級)發行可轉債所籌集資金中有部分用於償還利率相對較高的銀行貸款，因此04年上半年的利息費用也大幅下降。

　儘管盈利預期不斷上升，公司H股12個月特殊項目前預期滾動市盈率為20.8倍，較2000年以來的平均水平高出11%左右，估值並不具吸引力。對H股維持落後大市評級。A股評級則升至優於大市。