[2005-09-17] 證券分析：華潤置地頗 具吸引力

中銀國際證券

　由於華潤置地(1109)旗下項目的開發利潤率高於預期，且人民幣升值及新會計政策也拉動公司盈利增長，我們將華潤置地05-07年淨利潤預測分別上調了40%、46%和37%。該股股價較每股3.35港幣的淨資產價值折讓41%，估值頗具吸引力。維持優於大市評級。

　華潤置地05年上半年淨利潤同比增長315%（1.5億港幣）至1.97億港幣。剔除新會計政策所帶來的影響，公司淨利潤同比增長47%至1.51億港幣，較我們預測高15%。毛利率高於預期以及稅率低於預期（公司有效稅率僅為11%，而我們的預測水平為30%，這是因為時間會計處理不同，且萬科未實現利潤中存在免稅收益）是公司業績高於預期的主要原因。

土儲可應付4年項目開發

　05年上半年，華潤置地在北京共售出了131,730平方米的地產。計入成都項目（在會計政策由按竣工完成百分比法變為竣工交房確認法之後），公司05年上半年結算面積達218,174平方米。公司毛利同比飆升了5.6倍至2.69億港幣。同時，當期毛利率由04年上半年的8%上升至22%，遠高於我們預測的16%。公司最新應計土地儲備為270萬平方米（樓面面積），這足以支持公司未來4年內的項目開發。

　05年上半年，華潤置地通過所持7,680萬股萬科B股獲得了3,500萬港幣的未實現收入，同比增長37%，與我們的預測相符。以萬科目前股價水平來看，華潤置地從萬科持股中所獲利潤將較05年6月的股價水平增加6,500萬港幣，不過目前我們尚未將這一因素計入我們的盈利預測。

　華潤置地擁有總計22億港幣的外債（按港幣和美元計）。其中6,500萬美元的債務已實現了對沖保值，2,800萬美元是通過北京子公司進行的貸款，因此華潤置地應計外債估計應為15.5億港幣。05年7月人民幣升值2.1%給公司在05年下半年帶來了3,300萬港幣的匯兌收益。如果人民幣再升值1%，華潤置地將獲得1,550萬港幣的利潤（每股0.01港幣）。儘管如此，我們認為公司05年下半年可能將為約5,000萬港幣的可疑應收貸款進一步計提撥備。 （摘錄）