[2005-09-22] 新股透視：雨潤估值具吸引可認購

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時富證券資料研究

　中國雨潤食品集團(1068)為中國肉製品主要供貨商之一，提供多種生肉（包括冷鮮肉和冷凍肉）及以豬肉製品為主的深加工肉製品（低溫肉製品和高溫肉製品），以集團的主要品牌「福潤」、「雨潤」、「旺潤」及「大眾肉聯」營銷。

　冷凍肉為集團的主要產品，04年佔營業額的45.9%，低溫肉製品及冷鮮肉分別佔32.2%及24.4%，集團業務主要集中於中國內地。集團現於國內經營10個冷鮮肉及冷凍肉生產設施及10個深加工肉製品生產設施，戰略性地分佈於全國十個省市及自治區。

　國內的豬肉產量由1996年至2004年間持續增長，顯示國內對豬肉的需求持續增加。隨著國內超級市場的鮮肉銷售額的市場佔有率增加，加上近年大型超市的總銷售額以約30%年增長率上升，替經營冷鮮肉、冷凍肉及深加工肉製品的雨潤創造了有利的經營環境及發展空間。

汰弱留強有利長遠發展

　四川省最近爆發豬隻感染豬鏈球菌疫症，相信對在四川省只設有兩個冷鮮肉及冷凍肉生產設施的雨潤無重大影響。隨著近年內地各種疫症爆發的數目增加，雖然令經營豬肉食品加工及屠宰的雨潤經營風險增加，但是另一方面疫症的爆發逼使內地食品的衛生及安全標準提高，令行業資本開支增加，長遠令小規模生產商難以競爭。作為全國第二大冷鮮肉及冷凍肉生產商，雨潤在行業的長遠發展中正佔據有利位置。集團的營業額持續高速上升，集團預計05年純利上升約98％至3.35億港元，而集團毛利率穩定於14%-16%水平，顯示其經營能力及發展空間皆不俗。雖然集團有長遠的發展空間，但是集團並沒有與其主要客戶訂立長期合約，客源並沒有保證，加上負債比率偏高，集團的經營長遠存在變數。

引入「防守機制」利好

　高盛在雨潤上市中引入「防守機制」，即若雨潤2005年經審核純利少於3.25億元，大股東祝義財便需按特定公式將股份轉移給高盛及其他投資者，此機制被視為雨潤2005年的純利的保證。而高盛基金亦於今年3月入股雨潤，並公佈不會在今次上市行動中沽售該等股票，短線對雨潤有支持。

　現時雨潤的備考市盈率為11.3-14.6倍，雖較其直接競爭者經營「金鑼肉」品牌的大眾食品(0708)約9倍市盈率稍高，但仍比內地的雙匯發展及新五豐的19-20倍為低，估值算吸引，加上國際配售方面反應良好，故建議認購，上市獲利。