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交銀國際
6月末農業銀行(1288)總資產/貸款/存款分別較年初增長10.9%/8.6%/9.2%，上半年農業銀行（1288）重點加強同業資產配置力度。6月末存貸比為55.47%，較年初略降0.3個百分點，遠低於同業。上半年實現歸屬母公司所有者淨利潤666.67億元，同比增長45.4%，每股收益0.21元。盈利增長的主要驅動因素為規模增長、息差擴大、淨手續費收入以及成本節約。
息差下半年具上升空間
上半年淨利差和淨息差分為2.70%和2.79%，同比2010H1分別上升30和32個基點，環比2010H2分別上升11和13個基點，息差回升力度優於同業。2季度息差環比持平。活期存款佔比57.4%，僅較年初下降0.3個百分點，較1季末提高0.94個百分點。相比同業，農行的三農金融業務對息差提升形成較大貢獻。我們預計農行下半年息差仍有回升空間，目前公司存貸比較低，有上升的空間；三農金融佔比提升亦有利於提升息差；貸款結構也有改善空間。
6月末，不良貸款餘額900億元，較1季度末下降1.8%；不良貸款率1.67%，較1季度末下降9個基點。與同業逾期貸款較年初有所增長不同，農行的逾期貸款較年初減少65.37億，降幅3.8%。農行資產質量仍有較大改善空間。年化信用成本為1.07%，同比提高17個基點。6月末撥備覆蓋率為217.6%，較1季末上升20.14個百分點；組合撥備佔比達到72.8%，較年初上升7.4個百分點；撥貸比為3.64%，較1季末提高17個基點。融資平台貸款全覆蓋+基本覆蓋合計佔比90%。三農金融業務的資產質量仍快速改善。
個貸佔率升 利潤貢獻增
三農金融佔比提升。個貸佔比為24.5%，較年初提高1.4個百分點，較1季末提高0.8個百分點。除個人消費貸款外，個人住房、個人經營貸款和卡透支額均保持快速增長。上半年手續費及佣金淨收入同比增長65.4%，顧問和諮詢費貢獻了31.5個百分點，結算與清算手續費貢獻11個百分點。三農金融資產、存貸款增速高於全行，利潤貢獻提升。
維持長線買入評級。公司存貸比較低，重組債券的下降以及三農業務佔比提升有利於全行息差回升；手續費收入增長驅動因素多樣化；資產質量仍有改善空間。我們下調成本收入比預測，上調淨手續費收入增速，上調11-13年盈利幅度為4.8%/5.4%/6.4%，預計11-13年盈利分別增長36.9%/20.4%/16.0%。儘管盈利上調，但市場估值水平下降，維持目標價4.68港元。目前11年PE和PB分別為7.85和1.64倍，維持長線買入評級。
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