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比富達證券(香港)
上周一，匯源果汁（1886）公布以49億元向大股東收購上游公司，即其原材料供應商，匯源產業控股。公布消息後，股價曾一度急升8%，但隨後竟倒跌4.28%收市。從當日的股價走勢可見，市場對該收購舉動的看法不一，好壞參半，有關分析認為收購後債務大幅提升；相反，亦有認為收購有助打通產業上下游，減低成本等等。對於此次收購，筆者最關注的，不僅僅是業務整合所產生的成本優勢，而且是潛在被收購的可能性。筆者認為此次匯源收購上游公司只是一個前期安排，有可能是為整體賣盤而鋪路。
在業務營運方面，此次收購舉動除了有助降低整體成本以外，亦可確保原材料供應的穩定性，使供應鏈更完整及一體化。事實上，除匯源以外，蒙牛（2319）近期亦對上游企業作出同樣的收購舉動，收購從事乳牛養殖、牛奶生產的現代牧業（1117），目的主要為了穩定奶源，以及控制原材料的質量。在成本控制方面，該股的毛利率由2011年底25%，提升至去年底28%，預計垂直整合後的匯源，毛利率將有望進一步提升。
資產整合有利被收購
筆者個人認為，此次資產注入將大大提升日後被收購的可能性。第一，匯源果汁以發行新股和可轉股優先股，向大股東收購原材料供應商—匯源產業。該產業是100%大股東朱新禮持有。完成新股發行後，假如可轉股優先股未獲兌換，他的持股有機會從42%上升至55%至68.27%。所以，此次收購變相等於大股東增持匯源果汁，股權進一步被整合，有利於日後被收購。第二，整合資產後，匯源果汁的市盈率從200多倍，急降至22倍左右，加上資產整合後，完整供應鏈，進一步削減成本，有助整體賣盤能提高溢價。綜上所述，筆者揣測，股權歸一，整合上下游資產可能是賣盤的準備，目的是提高被收購的溢價。
炙手可熱的併購對象
從內地飲品銷量數字來看，第一份額是飲用水，佔25.65%。其次就是果汁行業，佔22.3%。整個果汁行業銷售規模達1,150億元，當中低濃度果汁佔比最高，達80%。其餘是中、高濃度果汁的份額，佔比20%。低濃度果汁的市場目前被四大巨頭瓜分，分別是可口可樂、康師傅、統一和娃哈哈。匯源是內地高、中濃度果汁的龍頭，市場份額分別佔比54.2%和44.1%，位列第一。按理來說，如四大巨頭想搶佔中、高濃度果汁的市場份額，最直接的方法應該收購匯源果汁；加上近年中、高濃度果汁的市場比重不斷上升，反映消費者對健康飲品的需求越趨增加，相信四大巨頭對這塊市場已虎視眈眈，在市場上應不乏買家，是炙手可熱的併購對象。基於潛在被收購的可能性，加上整體業務基礎良好，給予12個月目標價4元。（周四收市價3.39元）。
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