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中銀香港高級經濟研究員 蘇傑
隨着3月8日華榮能源發佈熔盛重工啟動債轉股公告，作為化解企業債務和銀行不良資產上升困境、配合供給側與國企改革的重要措施，市場對內地新一輪債轉股熱議不斷。撥開市場迷霧，如何看待此輪債轉股呢？
債轉股並非內地獨有
一般認為，債轉股可泛指一切將債權轉化為股權的行為，國際上將其分為以追求高額收益為目的的「收益型債轉股」和以處理不良債權為目的的「止損型債轉股」。後者又可分為市場主導的「商業性債轉股」和政府主導的「政策性債轉股」。
從全球範圍來看，發達經濟體一般多採用商業性債轉股，主要依靠市場力量依法由債權人與債務人直接協商實現。政策性債轉股則多發生在新興發展中市場轉軌期或經濟不景氣階段，往往採用政策與市場並重的手段。相較而言，依靠市場手段債轉股的成功率較高，但也存在財政注入、貨幣超發引發通脹、利率上升等問題。
內地債轉股歷史重現
從近期市場討論來看，內地的債轉股相當於「止損型債轉股」，即處置不良資產，進行債務重組的一種方式，相較於催收、一般性重組更為嚴重，但相對於破產清盤程度較輕，可看作債務重組的最後解決措施。1999年為盡快化解國有企業經營困境，遏制國有銀行不良率高企的趨勢，內地財政部注資400億元成立四大資產管理公司，剝離收購四大商業銀行不良資產1.4萬億元，由資產管理公司將其管理的部分債權轉變為企業股權，最終債轉股4,050億元（佔比30%）。
一方面，四大行借此甩掉歷史包袱，不良率下降10%左右。通過核心企業債轉股，也成功帶動地區性、行業性企業重組和上市步伐；另一方面，其引發的「免費午餐」（企業財務軟約束）、資源錯配（對傳統過剩行業的救助導致破產成本增加）、「賴賬文化」（劣幣驅逐良幣加「三角債」）以及財政負擔加劇等問題備受詬病。
本輪債轉股蓄勢待發
新一輪的債轉股既非智利等南美國家化解外債的翻版，也不同於波蘭等中東歐私有化背景下的舉措，更缺乏美國在法律、市場、監管等方面的高度契合，具有強烈的中國特色，與企業去槓桿的進程密切相關。目前內地非金融企業債務佔GDP的比重為123%，遠高於德國、美國、英國的54%、67%、74%，也超越日本、韓國約100%的水平。
有別於上一輪債轉股，目前內外形勢均發生變化。全球經濟步入增長乏力的疲弱期，發達與新興市場均面臨不少結構性問題。中國內地經濟總量雖躍居全球第二，但步入中高速增長和結構調整的新常態。
另外，當前債轉股的區域性特徵明顯，長三角、東北、華北地區的不良貸款情況比中西部、珠三角更為嚴重，農村信用社、農村及城市商業銀行或是重災區。其中，去年底農商行不良率為2.48%，遠高於整體的1.67%。
今年3月李克強總理表示要「用市場化推動，探索用債轉股降低企業槓桿」，但有關債轉股政策至今仍未能出台。綜合市場信息，本輪債轉股擬將結合政策與市場導向、觸及現有法律法規修訂和頂層設計、主體聚焦銀行、標的更為多元化，探索改善企業公司治理結構與優先股等問題。債轉股若持續成功實施，短期內有助於避免企業債務違約、改善銀行資產負債水平，中長期可推進經濟結構轉型和金融體制改革。■題為編者所擬。本版文章，為作者之個人意見，不代表本報立場。
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