[2005-10-04] H股透視：國企股第四季前瞻 放大圖片
京華山一
中國人民銀行於7月22日宣布將人民幣兌美元的匯率升值2.1％後，我們將國企指數的目標由5,280點調升至5,500點。國企指數於8月曾一度達到我們最新的目標指數，但其後回落，於9月初跌至約5,000點水平，於9月底略回升至5,200點。我們認為，國企指數的表現反覆，與企業中期盈利表現參差，中國石油190億港元的配股行動，以及A﹢H股公司非流通A股的改革方案的不明朗因素有關。
國企股於8、9月期間公布中期業績。在53家國企股中，20家公司的盈利按年倒退，其餘33家則錄得盈利增長。整體而言，53家國企上半年營業額及純利分別錄得28％及27％的增長，但若扣除新上市的8家國企股，我們發現餘下的45家國企，今年上半年度的盈利增幅放緩至只有19％，較去年上半年的37％及下半年的89％的增長遜色。展望未來，預期他們的盈利增長將進一步放緩，主要是因為短期內能源價格及原材料成本仍然高企，加上去年下半年的比較基數較高所致。
上游企業料看高一線
以個別行業的中期業績而言，我們發現石油、金屬及礦業、機械、消費品及運輸業今年上半年錄得盈利增長，而電力、建築材料、汽車、電器用品及航空業的盈利則錄得嚴重的倒退。我們預期上游企業的盈利增長今年下半年將繼續跑贏下游企業。
第4季需注意的因素
目前，市場將焦點放在三項進程之上：（1）內地非流通A股的股權分置改革（股改）；（2）人民幣匯率機制改革；及（3）合格境內機構投資者機制（QDII）推出的時間表。我們認為，這三項因素將於未來幾個月繼續影響投資者對國企股的投資情緒。
（1）內地非流通A股的股權分置改革：
預計有關當局將對內地非流通A股的改革發出進一步指引，H股投資者亦受有關A+H公司之改革影響。在A及H股公平的投票權下，我們相信H股投資者將可能在改革進程中牽涉賠償的問題，但我們相信他們最終只會獲得少量甚至沒有賠償。
（2）人民幣匯率機制改革：
中國人民銀行剛宣布將人民幣對非美元匯率的波幅由1.5%擴闊至3％。雖然人民幣匯率主要以美元為兌換單位，而有關波幅已定在0.3%的水平，但我們相信中國只會根據自己的進程，改革人民幣匯率機制。此外，在中國經濟持續增長及通脹壓力放緩下，有關當局並沒有迫切需要將人民幣匯率進一步升值。因此，我們維持原有的觀點，即於2006年初前，人民幣匯率兌美元僅升值1％至3％。
（3）合格境內機構投資者機制（QDII）：
我們認為，推出合格境內機構投資者機制（QDII）的時間表，仍受內地A股市場的表現及本地投資者的投資情緒所影響，原因是中央當局將搞活A股市場作為首要處理的事件，其他事件如A股招股或配股、合格境內機構投資者機制的推出及CDR等均屬次要。在最近投資者保護基金成立後，我們預期中央政府將推出更多措施搞活A股市場，而非迫切推出合格境內機構投資者機制。
國指5000-5500徘徊
目前國企指數2005年度市盈率為10.9倍。由於指數成份股的商品成份重，加上其周期性質，我們認為現價並不便宜。我們對國企股維持中立評級，並預期國企指數於第4季將在5,000至5,500點內徘徊。由於國企盈利增長動力不強，加上市場焦點將轉移至10月底上市的中國建設銀行之上，我們預期國企指數市盈率短期內難以明顯擴張。我們已加入中國電信、中國建設銀行、哈爾濱動力及江蘇寧滬於我們國企股的推薦名單之中，並剔除交通銀行及中國人壽兩股，原因是兩股已達我們早前定下的目標價。我們推薦的國企股包括中國石油、中國電信、兗州煤業、東方電機、哈爾濱動力、江蘇寧滬及安徽皖通及中國建設銀行。
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