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中銀國際
過去6個月中鷹君的股價上漲了82%，跑贏恆生指數26%。但我們認為股價走強主要是反映出冠君產業信託股價的上漲。若排除冠君股價和可轉債因素，其股價對應的10財年企業價值/息稅折舊前利潤只有6.3倍，而同行業則為13.3倍-17.4倍。預計酒店市場的逐步回暖會引發對該股的投資興趣。我們將該股評級由持有上調至買入，參考較37.30港元10財年預測每股淨資產值40%的折讓，將目標價上調至22.40港元。
我們認為鷹君應該享有與其他地產公司相當的估值，因為其負債率已經有所下降且目前資產負債健康。另外其淨資產值也具有前所未有的優勢，因為現在花旗銀行廣場和朗豪坊按照冠君股價(較淨資產值折讓47%)來評估。如果冠君以淨資產值而不是股價來估值，鷹君較淨資產值的折讓幅度將擴大至58%。
雖然公司酒店業務受到了金融業的嚴重衝擊，上半年酒店業務息稅折舊前利潤同比下降65%，但是我們預計下半年在香港旗艦酒店的引領下盈利有望回升。據香港旅遊發展局統計，今年8月香港酒店的平均入住率由6月的61%上升至82%，8月平均房價上漲17%至882港元。我們認為在內地國慶長假和東亞運動會期間遊客數量增多的幫助下回升勢頭有望延續到4季度。
自07年下半年起，倫敦朗廷酒店的一半客房因裝修而關閉，使得08年息稅折舊前利潤由07年的1.06億港元(680萬英鎊）降至虧損2,200萬港元(280萬英鎊)，09年上半年虧損進一步擴大，達到3,300萬港元(280萬英鎊)。隨着裝修於8月完工，預計倫敦朗廷酒店將在明年扭虧。總體上我們預測下半年息稅折舊前利潤同比降幅將收窄至23%，預計10財年同比大幅增長80%。
資產負債健康利業務拓展
將花旗銀行廣場和朗豪坊出售給冠君後，鷹君償還了100億港元的負債從而極大地強化了資產負債。截至09年6月淨負債率降至8.4%，預計09年末將進一步降至5.2%。我們認為一旦內地出現投資機會，負債率的下降將給公司帶來很大的操作空間。
出售兩處物業後，公司仍維持對冠君50.2%的持股比例並獲得了紅利作為租金收入損失的補償。除了紅利外，鷹君作為一家房地產公司和房地產投資信託管理公司還可獲得約為總收入3%和房地產淨收入12%的管理費，使得公司的情況好於其他房地產投資信託持有者並將從租金上升中獲益。如果以淨資產值而不是股價來給冠君估值，鷹君10財年的淨資產值應該在48.10港元，較淨資產值折讓58%，高於冠君的47%。因此我們認為鷹君是估值更加便宜的香港甲級寫字樓和零售物業參照，建議投資者買入鷹君，沽空冠君，從兩者在淨資產值折讓幅度的差異中套利。
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