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中銀國際
華潤燃氣（1193）公告城市燃氣收入同比增長75%，淨利潤同比增長62%至4.22億港元，比我們預期高21%。由於接駁費佔收入的比率較高，報告期內毛利率提高了2個百分點至31%。2009年新收購的20個項目均已有所貢獻，7個原有項目的業績被攤薄。
我們依然認為，2012-13年華潤燃氣將受益於更充足的天然氣供應，同時母公司的雄厚實力也使得公司相比一般同業更具有收購大型項目的能力。我們預計2010年和2011年每股收益將分別提高44%和29%，公司有可能需要進行配售來降低負債率。我們對該股維持買入評級，將目標價從13.50港元上調至14.40港元。
接駁費收入佔比提高
相比2008-09年持續經營的燃氣業務，公司的經營收入和淨利潤分別增長75%和62%。燃氣總銷量提高61%至22億立方米。利潤比我們預期高21%，主要是因為嘉駿提早並表（09年4季度收購的7個項目帶來16億港元）。接駁費收入佔比提高，達到25%（08年為22%）將毛利率從29.1%提高1.9個百分點至31%。70%的燃氣銷往非住宅用戶（08年為65%），提升了業績質量。我們預計雖然公司收購更多新項目，接駁費佔比提高將使利潤率保持穩定。
自從去年華潤集團獲得了福州、南昌、鄭州和重慶項目之後，目前所剩的一二線城市燃氣項目已經不多了，加上市場競爭愈加激烈，我們認為母公司34個項目中僅有一小部分目前能夠盈利，未來資產注入有望順利進行。預計母公司資產注入將在3年內完成。
業務多樣化盈利具彈性
無錫和蘇州項目的淨利潤佔比達到45%，已超過了成都項目的16%。2009年公司收購的大部分新項目在當年就已經產生了盈利，盈利組合更具彈性。
我們將盈利基準推後，發現公司多樣化的業務組合盈利可見性明顯提高。假設母公司的34 個項目到2012年為止全部注入上市公司，那麼每股淨資產值將提高至14.40港元。
我們將目標價格定為每股淨資產值，相當於32倍2010年預期市盈率和25倍11年預期市盈率。 （摘錄）
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