 放大圖片
■美國大規模的財政赤字將會成為長期現象，同時通縮的陰影揮之不去，這一切不禁使人們擔心其會否成為下一個日本。圖為日本東京市容。 彭博社
摩根士丹利大中華區首席經濟學家王慶
「日本的中央銀行制度、人口結構、選舉制度以及經常順差是造成其長期通貨緊縮的深層次原因」，這些因素在美國沒有發揮作用的基礎。在全球金融危機之後，美國債台高築。大規模的財政赤字將會成為長期現象，同時通貨緊縮的陰影揮之不去，這一切不禁使人們擔心：美國是否會成為下一個日本，是否將有一個甚至幾個「失去的十年」。
的確，從初始條件看，美國經濟現在的狀況很像當年的日本。在上世紀80年代的日本，不動產市場泡沫破裂，導致經濟嚴重衰退。在當前的美國，居民房地產和信用泡沫的破裂，不僅已經導致經濟的衰退，而且隨時有通貨緊縮的風險。很多分析人士把日本長達20年的通貨緊縮歸咎於其貨幣政策的失敗。遵循同樣的邏輯，只要美聯儲不重複日本央行的錯誤，美國就不會「日本化」。
筆者認為，這樣的分析只是觸及了表面現象。而核心問題是，為什麼通貨緊縮在日本持續的時間如此之長？為什麼日本社會主動或被動地，有意識或無意識地選擇了長期通貨緊縮？在後金融危機時代，美國社會是否做出同樣的選擇？首先是日本的中央銀行制度。自1998 年以來，日本央行享有極高的獨立性，但卻沒有與其權利相匹配的問責制度。
儘管《日本中央銀行法》給日本央行的任務定位是「通過價格穩定來幫助國民經濟的健康發展」，但實際上，日本央行直至2006年才給出了一個「價格穩定」的定義，也就是在0％至2％之間。然而，在此後的51個月內，日本的核心通脹率有46個月低於0%，出現了嚴重通縮，但日本央行並未因此被問責。
為什麼日本社會的問責要求如此之低呢？這就涉及到第二和第三個深層因素：日本的人口結構和選舉制度。在過去的20年裡，日本人口迅速地老齡化，退休人口比重越來越高。一個老齡化的社會更傾向選擇通貨緊縮。退休人員的主要收入來源是退休金和其他固定收益類投資產品，鮮有股票類投資品。儘管在通縮環境下，名義利息率很低，但價格下降會提高退休人員的實際收入水平，可以很大程度上抵銷利息收入的不足。
日本政治選舉制度的設計客觀上賦予年長的人群超比例的影響力，從而使政策的制定越來越傾向於保護年長者的利益。作為利益共同體，他們會反對通脹，更傾向採取導致通縮的政策措施。第四個深層次的因素與日本長期經常賬戶順差有關。經常賬戶順差的存在，意味著經濟整體是淨儲蓄。這一宏觀環境下，財政赤字很容易通過國內發債融資來支持，從而客觀上減弱了採取結構改革政策的動力。沒有強有力的制度變革，就無法消除由大規模不良資產引致的通縮壓力。
上述四個因素在美國發生作用的可能性不大，因此，美國不會日本化。首先，美聯儲雖然享有高度的獨立性，但在其政策目標中，不僅有通脹還包括就業。儘管美聯儲在制度上沒有明確規定的通脹目標值，但長期以來，政策制定者和市場參與者已經達成一個共識：美聯儲的通脹目標值是2%。同時，美國國會對美聯儲有明確的問責制度。具體體現在，國會參眾兩院對美聯儲主席任命的影響，以及頻繁地舉行關於貨幣政策的聽證會。
其次，儘管美國人口老齡化也在進行，但在相對開放的移民政策等因素的作用下，美國老齡化程度和速度都遠未達到日本的狀況。第三，美國的政治選舉制度並不存在有利於年長人群的安排。公共政策能夠均衡地反映各年齡階層的訴求，沒有採取通縮政策傾向的偏好。第四，與日本不同，美國有長期經常賬戶逆差，意味著整個經濟體是負儲蓄，需要從其他國家借入資金。這樣，市場的約束力量就會迫使當局採取有效的結構改革政策，促進經濟增長預防通縮，並減少財政赤字，否則，其融資成本會大幅上升。
實際上，相比美國，歐洲經濟更容易像日本那樣陷入長期通縮。因為，在上述四個方面，歐洲的狀況介於美國和日本之間。儘管有非常明確的通脹目標，歐洲央行並不對某一個主權政府負責。歐洲的人口結構和發展趨勢介於美國和日本之間。同時，沒有跡象表明，當前歐洲的選舉制度含有利於年長者的傾向。儘管不同歐元區國家的經常狀況有很大差別，有些有大量的順差（如德國），另一些國家有大量逆差（如希臘），但從歐元區整體看，經常賬戶基本平衡。
|
放大圖片
