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國浩資本
騰訊控股(0700)由11月至今下跌10%，落後恒生指數7%。
本行認為騰訊之落後表現主要因為第三季業績令市場擔憂騰訊的高增長將成過去。我們認為騰訊將繼續於中國網絡遊戲及網絡社群行業保持領導地位，因大型參與者將於整合中從小型參與者取得份額。騰訊多樣化的業務(於網絡遊戲、網絡社群、互聯網門戶網站等)亦為投資者所喜好。
新業務發展面對激烈競爭
另一方面，我們亦認為短期盈利增長動力已放緩，因新業務之發展將面對相應領導者的激烈競爭(如於微博的新浪微博、電子商務的淘寶商城、搜尋工具的百度)，即是投放的資源難以於短期內帶來盈利貢獻。從此角度看，盈利增長將難以維持過去5年每年平均超過50%的增長率(2005至2010年利潤年複合增長為75%)。
然而，憑藉網絡遊戲之強勁增長(網絡遊戲佔2011年首三季收入的50%)，本行認為市場共識約25%年均增長率仍是合理預測。本行認為谷歌可作為騰訊的參照對象。兩者在以下方面頗近似: 1)雙方都在各自領域獨領風騷；2)雙方均面臨舊有業務增長放緩，而新業務短期內又未成氣候的局面。谷歌的純利按年升幅於2008年跌至1%(相對於2004年至2007年每股年複合增長率達151%)。本行認為谷歌增長放緩的階段始於2008年。2009年至2010年期間(後增長年代的兩年內)，預期巿盈率平均為19.7倍，標準差為2.8倍。股價走勢自2010年起於500美元至600美元之間維持上落格局。
料維持區間運行機會較大
以彭博的巿場共識計，騰訊的純利按年升幅預料於2011年放緩至28%。本行認為騰訊盈利放緩始於2011年，公司股價於2012年的走勢以上落格局的機會居多。考慮到現時市場情緒較2009年及2010年弱，2012年區間運行之股價上端預計為190元，根據2012年22倍市盈率(約0.7個標準差高於谷歌高增長後2年間的平均預測市盈率，相當於0.9倍市盈增長比率)。區間運行之下端預計為140元，根據2012年16倍市盈率(約1.3個標準差低於谷歌高增長後2年間的平均預測市盈率，相當於0.6倍市盈增長比率)。因股價於預測之區間運行內覓得支援，本行建議投資者吸納騰訊。
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