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國浩資本
華潤水泥(1313)日前公布2012年純利23億元，按年跌44%。純利較巿場預期高14%左右，主要驚喜來自於較預期好的成本控制及較預期多的政府補貼。營業額按年升9%至232億元，和巿場預期一致。由於平均售價按年跌13%，毛利率跌7個百份點至24.0%，而每噸毛利按年跌38%至74元，惟仍較預期好。本行相信較預期好的表現是由於2012年下半年噸成本控制較好。
受惠於煤價走低，下半年噸成本較上半年下跌13%。政府補貼達2.36億元，按年升150%，相當於8.2%的稅前利潤。撇除這項目，息稅前利潤約32億元，較預期高4%。
業績短期而言對股價表現有支持，但股價表現是否能持續則視乎未來數月水泥價走勢。公司主要的巿場廣東省及廣西壯族自治區水泥價本年至今調整了10%-13%，加上水泥庫存位於高水平，限制了短期加價的可能性。中線而言，廣東省新增產能將成為水泥價上行的阻力。巿場估計新增產能相當於現有產能的10%左右。主要供應商之間的協調或可控制這風險，現時能見度仍較低。
由於廣東及廣西巿場仍較內地同業的集中度高，本行預期業界的合作將會產生效果。若這預期實現，我們將見到水泥價格的兩輪升勢。第1輪將由3月至5月，而第2輪將由9月至11月。基於對兩輪調價的預期，本行估計華泥營業額按年升17.6%，毛利率為23.4%，固定成本相對營業額為9.6%，2013年純利按年升30%至30億元。公司現價相當於2013年12.7倍巿盈率，每股盈利增長30%，估值不算昂貴。維持華潤水泥買入評級，目標價為5.70元(昨收市4.89元)，相當於12倍巿盈率。
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