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交銀國際
去年金屬需求疲軟，上海陰極銅均價同比下跌12.9%。受益於3季度美聯儲推出QE3，銅價在9月末反彈至59,400元(人民幣，下同)/噸。4季度由於實物需求未出現顯著改善，銅均價環比小幅下跌0.5%至57,067元/噸。貴金屬業務收入佔比9.6%，4季度上海金均價環比跌1.2%。
預計盈利低於預期
預計江西銅業(0358)全年營業收入1,320.4億元，高於市場預期5.6%，外購銅精礦、廢雜銅的冶煉及貿易業務收入或超市場預期。預計公司4季度盈利與3季度（剔除3季度轉回的1.19億元的存貨減值損失）基本持平，歸屬母公司淨利潤12.2億元，全年歸屬母公司淨利潤49.8億元，對應每股收益1.44元，較市場預期1.51元低4.6%。貿易業務拉低盈利水準，預計公司去年毛利率、淨利率分別為6.1%、3.8%，同比下滑2.2個百分點、1.9個百分點。
產量增速回歸常態
預計公司2013年自產銅精礦約21.7萬至22.0萬噸，同比增約4%，增量來自於德興銅礦的富家鎢礦區，以及城門上銅礦。經過2010-2011年旗下多個銅礦擴建投產後，公司銅精礦產能由16.8萬噸大幅增長至22.4萬噸。我們認為新增產能已經得到較為充分的釋放，預計2012-14年銅精礦的年新增產量在0.5萬至1萬噸區間，增速合理回歸至大型資源企業的常態。
上調2012/13年銅杆線、硫酸產量，調後營業收入為1,323.7/1,352.2億元，上調3.5%/3.7%。下調銅杆線、貿易業務毛利率，調後淨利潤為49.8億/59.4億元，下調3.1%/5.9%；對應每股盈利為1.44/1.72元，對應市盈率為10.1倍/8.3倍。
公司2013-14年產量增長放緩限制內生性增長，然而作為行業龍頭當前市盈率偏低。我們仍看好經濟復甦周期下，銅需求回暖為公司帶來的估值上行機會。公司優勢在於：(1)行業龍頭，產業鏈完整：公司是內地最大的銅生產商，掌握採選、冶煉、加工等完整的產業鏈環節；(2)資源豐富，自給率高：擁有銅金屬儲量1,575.3萬噸，黃金儲量405.9噸（均含境外儲量）。預計2013年銅精礦自給率維持15%至20%，雲南銅業、銅陵有色目前自給率為17.4%、5.7%，公司金精礦自給率為26.9%。維持24.50港元(昨收市18.10元)的目標價及買入評級。
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