證券分析：四環毛利高成增長股

http://paper.wenweipo.com [2013-08-28] 我要評論

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國浩資本

　四環醫藥（0460）公布純利按年升33.8%至6.17億元人民幣。業績較巿場預期好，本行預料未來數日分析員會上調公司的評級。

上半年賺6.17億增34%

　四環2013年上半年營業額按年升67.3%至23.24億元人民幣，主要由於主力產品銷售反彈，當中克林澳按年增長32.0%、奧迪美則按年增長140.0%，而新產品的增長亦相當迅速，源之久按年增長120.7%，也多佳按年增長5.6倍，益脈寧按年增長53.3%。公司2010年上巿後發展的藥物佔2013年上半年整體營業額的60%，這令本行印象深刻。這是很重要證據顯示公司增長的持續性很強，畢竟這些新產品仍處於產品周期的較初階段。毛利按年升72.4%至18.47億元人民幣，毛利率按年擴張2.4個百分點至79.5%，毛利率擴張主要是由於公司推出更多高毛利產品。經營開支大幅增加119%至11.82億元人民幣，主要由於分銷成本因增加營銷活動及學術推廣而急升。本行認為分銷成本急升反映了分銷網絡的持續優化。

兩產品納入粵基本藥品目錄

　若然分銷網絡能帶來快速的營業額增長，這些前期投資是值得的。本行相信這些投資將取得回報，廣東省於7月4日將四環旗下克林澳（佔公司2013年上半年營業額的26.3%）及源之久（公司2013年上半年營業額的9.1%）納入省級基本藥品目錄。管理層相信會有更多旗下產品於今年下半年的醫院招標中獲選。由於公司需借助這些招標來打開新的市場，成功獲選有助推動產品的銷售。

　若然招標活動如管理層預期展開，預期四環營業額分別於2013年及2014年增長32%至40億元人民幣及29%至52億元人民幣，純利於2013年及2014年分別繼續增長24%至11億元人民幣及22%至13億元人民幣，2012至2014年的每股盈利年複合增長率達23%。本行維持買入建議，6個月目標價為6.20元（昨天收市價為5.36元），相當於23倍2013年市盈率，或1倍2013年巿盈增長率。本行採用了側重增長的估值基準，主要由於我們相信投資者已將四環視作增長股。招標活動若令巿場失望，將是股價下跌的主要風險。分析員平均目標價是5.76元。