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國浩資本
四環醫藥(0460)的股價在過去一個月的表現優於恒指17%。 這段時間股價的強勁走勢主要由於投資者欣賞公司上半年出色的業績，以及憧憬即將進行的藥物招標能為公司帶來新增長點。
稍作回顧，公司早前公布2014年上半年純利約8.3億元(人民幣，下同)，按年升34.4%。管理層調銷售策略，令部分產品的出廠價下調。政策的改變對營業額、毛利及分銷成本造成明顯影響。2014年上半年，營業額及毛利分別按年跌14%至20億元及13.6%至15.96億元，而分銷成本則大降56.4%至5.3億元。純利基本不受是次會計做法改變的影響，公司期內純利按年升34.4%至8.30億元。
公司的經營數據令人印象深刻。旗艦產品及上巿後開發的產品均錄得不俗的銷售成績。旗艦產品克林澳(佔2014年上半年營業額的18.9%)及安捷利(佔2014年上半年的整體營業額的4.4%)的量均按年增長20%。2010年上巿後開發的產品已佔營業額的60.3%，這點最令我們感到深刻。本行視此為有力證明顯示公司持續發展的能力，畢竟這些產品仍在產品周期的初階。以銷量而言，歐迪美、源之久、益脈寧、也多佳及丹參川芎嗪期內分別按年增長20%至50%。
管理層料下半年銷量增速持續
公司公布了穩健的2014年上半年業績後，藥物招標最近成了投資者焦點，投資者之間熱烈討論各省何時會開啟招標。由於憧憬招標活動令一眾醫藥股滲透入新巿場，醫藥板塊整體而言最近的股價表現相當出色。
近期而言，管理層預期銷量增速於下半年將持續。管理層點名益脈寧、也多佳、丹參川芎嗪、曲奧、谷紅及羅沙替丁有潛力發展成年營業額達10億元的產品。這張名單顯示四環的增長可持續多年。預料歐迪美、也多佳、源之久及丹參川芎嗪的銷售將維持強勁增長，本行預期四環2014年及2015年的營業額增長-8%及20%，2014年及2015年純利分別增長30%至16億元(每股盈利0.15元)及25%至21億元(每股盈利0.20元)，即2013至2015年的每股盈利年複合增長率達27%。
本行維持四環醫藥的買入建議，6個月目標價為6.85元(昨天收市6.10元)，相當於27倍2015年市盈率，或大約1倍2015年巿盈增長率。本行採用了側重增長的估值基準，主要由於我們相信投資者已將四環視作增長股。分析員平均目標價是5.93元。
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