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匯富金融集團
百麗國際(1880)2016財年第2季度的同店銷售增長率並沒有復甦跡象。已經低利潤率的男裝業務依舊侵蝕總體利潤率表現，店面關閉的情況依舊時有發生。我們短期內沒有發現任何反轉的跡象。我們重新覆蓋百麗國際，目標價8.10元，對應於2016財年11倍的動態市盈率，股息收益率4.8%，持有評級。
百麗國際2016財年第2季度（6月至8月）業績平平，其中主要因銷量下滑，鞋類銷售額同比跌7.7％。從2016財年第一季度（同比跌7.8％）至今業績並無復甦跡象。預計2016財年第三季度鞋類同店銷售應會略微提高，但也僅因為去年同期（同比跌5.6％）的基數較低。運動服方面，相對於第一季度12.4％的同比增長，第二季度同店銷售增速放緩，同比僅增6.5%。我們預計2016財年鞋類/運動服類同店銷售將分別錄得-5％/+10％的增長。
鞋店關閉持續進行
百麗國際公告總計有零售門店20,228家，相比2016財年第一季度淨關閉162家門店，其中鞋店淨關閉229家。儘管運動裝門店新開了67家（按年同比增長7.7%，按季環比增長1%），我們認為新開門店對於總體盈利的貢獻很有限。
產品組合的改變使百麗面臨利潤壓力。由於利潤率較低的運動服（2015財年運動服佔38.5％，而鞋類佔68％）佔銷售比例較高，我們認為這將給整體利潤率帶來較高風險。我們預測百麗的毛利率為56.9％，比市場共識預期低2%。
持現金24億 可維持息率
在過去5年裡，百麗一直提供較高的股息收益率（高於3%），而同業僅僅只有1.1%到2.1%。我們認為，考慮到公司持有24億元人民幣左右的現金，這樣的股息收益率是可以維持的。隨着庫存水平的改善（從2014財年的158天下降至2015財年的139天），我們認為百麗國際的營運現金流風險有限。
目前百麗國際分別以對應於2016/2017財年的10.1/9.4倍的動態市盈率交投，相比鞋品和運動裝行業分別折讓13%和17%。我們的目標價為8.1港元(昨天收市6.46元)，基於2016財年11倍的動態市盈率估值，相比鞋品和運動裝行業均值折讓5%，相比現價有8.9%的上升空間。由於沒有顯著的短期催化劑，我們重新覆蓋公司，給予持有評級。 (摘錄)
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