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■現時新興市場估值低廉，股息收益率達到4%的吸引水平。圖為巴西期貨交易所。 資料圖片
新興市場就像處於發育時期的青少年一樣，「外表」的增長速度可以十分驚人，而「內心」的波動程度也常常難以捉摸。與年輕人溝通，須嘗試站在他們的角度去看世界。想參與投資新興市場，就要從估值方面入手，了解其真正潛在價值。
增長速度快 波動難捉摸
繼2007年大升四成之後，新興市場股票在2008年大幅回落逾50%。比較新興市場與美國股市的長線走勢，前者的波幅亦長期處於後者之上。新興市場股票之所以波幅較高，主要受制於三大因素：
一、政局較動盪，以致政治及法規亦相對欠成熟；
二、金融機構發展落後，股市缺乏穩定的長線本地機構資金支持；
三、企業盈利較依賴商品收入，而且企業管治水平較差，加上政府對市場干預較多，導致盈利較為波動。
需注意的是，並非每個新興國家都存在上述所有問題，但這些問題發生在個別新興國家的明顯程度，卻往往超過成熟國家。
自1980年代共歷四次熊市
回顧歷史，自從1980年代後期，新興經濟體系的基本因素開始出現結構性改善以來，新興股市共經歷了4次熊市：1994-95年（跌25%）、1997-98年（跌55%）、2000-01年（跌46%），以及2008年至今的這場金融海嘯。在這四次熊市中，新興國家都存在上述某一點或全部三點的特徵，尤其是政府對訂價和匯率的過度干預，更充斥整個1990年代。
在2008年的跌市中，除了俄羅斯和阿根廷以外，政府因素已不再是構成新興市場拋售潮的主因。不過，其他因素的影響作用卻相當明顯，包括商品價格從高位回落；外國資金一反2007年的湧入之勢，在2008年大量流回本國；以及信貸緊絀對國內投機者造成打擊。
新興市場資產長線向好
這些造成新興市場股票去年大跌的周期性因素雖然嚴峻，卻不會改變新興市場資產類別長線向好的基調。
投資新興市場股票既帶有高度波動的風險，作為嚴守紀律的長線投資者，就要更加留意市場估值所帶來的啟示。新興市場的人口結構和經濟趨勢無疑十分吸引，但與投資者有切身關係的，畢竟不是經濟增長或人口增長，而是企業盈利和派息。
就此，投資者可以提出兩個問題：身為股東將可取得甚麼回報？為取得這些回報，股東又需付出多少代價？
僅在12個月之前，新興市場的投資者仍在付出高達15倍市盈率及3倍市賬率，以換取每股盈利增長可望重演之前三年平均達到20%至30%的前景。結果，隨著環球危機展開，年內盈利實際上卻倒退了7%。
前景差 投資宜回歸盈利
時至今日，形勢剛好相反。現時新興市場估值低廉，投資者只需付出9倍市盈率及1.4倍市賬率，而股息收益率則達到4%的吸引水平。相比12個月前，原本「回報預期高、風險意識低」的投資者，態度亦已作出180度轉變。
基於上述「回歸盈利」的看法，筆者始終認為，不論目前的經濟前景有多壞，投資者都不應只著眼於短期商品價格或經濟數據，更重要的是經濟情況轉變對企業盈利、股息和資產淨值的影響。 ■摩根資產管理投資資訊總監 崔永昌
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