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中銀國際
華潤燃氣(1193)股票流動性因配售而得到增加。得益於其國企背景、業務重點明確以及經營環境良好，公司有望實現高速增長並成為城市天然氣行業的領導者。考慮到公司新收購的項目地理位置重要，我們將2009、2010 和2011年天然氣銷量預測分別上調11%、20%和47%。鑒於公司毛利率穩定，經營利潤率因規模效應而改善，我們將2009、2010和2011年每股收益預測分別上調7.8%、下調2.5%和上調19%，將目標價由4.43港元上調至6.00港元(昨收5.31元)。
我們預計華潤燃氣09年已花費了20億港元(現有項目4億港元，收購16億港元)，約佔到了資本性支出總量的一半。憑借年初的10億港元手持現金，今年至今獲得的4億港元經營現金流和近期得到的8億港元授信(香港同業拆借利率+150個基點)，公司在沒有新股增發的情況下也能夠負擔資本性支出。自09年3月起，公司在山西和安徽等地收購了5個小型項目，使得城市天然氣項目的總數提高到了21個。行業對於未來管道附近項目的競爭正在日益加劇。現在我們假設公司為準備更大型的收購將再度債權融資9億，從而將2009年末的淨資產負債率提高到42%。如果要將總負債率維持在50%以下，公司還可以債融資12億。
收購項目估值較為合理
向母公司最初收購的7個項目市盈率為16倍，而當時市場均值為18倍。對銷量貢獻最大的（08年銷量佔比為63%）成都項目的收購價格為6億港元，如今每年貢獻贏利2億港幣。武漢項目收購價對應20倍以上的08年市盈率，內部收益率達到了12.5%，可保障4,000萬立方米的銷量（08年為4,250萬立方米）。武漢位於西氣東輸2 期和川氣東送管道的交匯處，2010 年之後天然氣銷量將大幅提升，並獲得20-30%的內部收益率。
母公司在今年剛收購了居民銷量達4,000萬立方米的福州項目。但管理層表示，工業潛在銷量約40億立方米。
我們將2009-11年天然氣總銷量增長預測分別由9.6%、11.7%和9.8%上調至22%、20%和35.6%，2010年銷量將由2008年的14億立方米提高到27億立方米，主要是得益於近期在武漢、昆明和濟南收購的幾個新項目。由於對這些服務需求旺盛地區的供應已經準備就緒(通過2010年的西氣東輸2期以及2009年的川氣東送管道)，這些地區的天然氣銷量可能會出現翻倍增長。 (摘錄)
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