滬深股評：神華中長期增長可期

http://paper.wenweipo.com [2011-07-27] 我要評論

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中國國際金融

　我們參加了中國神華（601088.SS）反向路演，參觀了寧海電廠並聽取了公司管理層匯報。公司電力業務佈局顯著加快，長期將受益於電價改革和電力景氣回升。同時，公司整體經營戰略清晰、經營效益顯著。

經營戰略清晰且吸引

　1）在電力行業低迷時期加快電力擴張和佈局，一方面為煤炭銷售提供保障，另一方面可受益於未來電價改革。2）持續鞏固煤電路港航一體化優勢，打造煤炭「沃爾瑪」，最大程度地獲取產業鏈條的價值。3）積極實施「走出去」戰略，大力推進在蒙古、俄羅斯、印尼和澳大利亞的專案。4）加快整體上市進程，將適時啟動集團煤化工資產的注入。

　擴張加快、效益顯著，體現了卓越的執行能力。1）煤電業務快速增長，有望超額完成年初指引。2）成本控制良好，預計上半年同比漲幅控制在10%以內。3）現貨比例穩步提高，預計上半年約50%。4）內外擴張穩步推進。這些體現了公司卓越的執行能力。

　2012年煤炭業務增長來自：黃玉川煤礦（產能1,000萬噸），李家壕煤礦（產能600萬噸），印尼南蘇煤礦（產能300萬噸），以及錦界、神寶和勝利等在產煤礦產能提升。預計上述專案將推動產量增長8-10%。長期來看，公司則有新街專案（遠期產能1億噸）、澳洲沃特馬克專案（1,000萬噸）等。公司已基本被確定為TT專案（1500萬噸）開發的主導者，但礦權價款、持股比例等仍在談判中，預計最終結果需要等到9月份蒙古議會秋季會議的召開。

未來資產注入值得期待

　集團60萬噸煤製烯烴專案已實現長周期穩定運行，盈利理想（一季度淨利潤5.4億元），目前已較為成熟；108萬噸直接法煤製油基本穩定並已實現盈利（一季度淨利潤超過1億元），但成熟度不如煤製烯烴。我們預計上述業務將逐步注入到上市公司。

　估值與建議：維持A/H股「推薦」評級。公司2011年首季產量增速遠高於指引，全年盈利具有上調空間，我們將在半年報後進行調整。目前股價對應的2011年A/H股P/E分別為13.6倍和14.8倍，A股估值具有明顯優勢，H股估值尚有一定上升空間。考慮到中報業績良好、中期煤價上漲以及未來資產注入等催化劑，維持對A/H股的推薦。

　風險：資產注入進度低於預期；TT專案仍具有一定不確定性。