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國浩資本
瑞安房地產（0272）已向聯交所提交建議分拆其商業地產部門。周二股價上揚7.3%。評論：本行認為此次分拆將大幅改善其財務狀況並使其房地產資產的內在價值得到明確，這將使公司的估值得到正面的重估。
投資物業總值364億
瑞安房地產是一間中等規模的房地產開發商，商業地產的比重相對較高。截至2011年12月31日，已完工項目的可出租面積為66.4萬平方米，其中（i）79%由子公司持有，21%由聯營公司持有；（ii）58%位於上海，42%位於中國內地其他城市；（iii）54%是寫字樓，46%是商場；（iv）總出租率約85%。已完工項目和在建項目的賬面價值分別為180億元人民幣（88%在上海，12%在其他城市）和184億元人民幣（50%在上海，50%在其他城市）。投資物業總價值364億元人民幣，相當於其資產總值的53%，而行業平均水準僅為14%。2011年通過子公司持有的投資物業獲取的租金及相關收入增長20%至8.49億元人民幣，約佔公司核心盈利的30%。
資產淨值折讓5成
截至2011年12月31日，公司淨負債191億元人民幣，淨負債權益比率為68%，而行業平均水準為65%。根據市場共識，2012年每股核心盈利按年下降3%，目前股價相當於2012年8.6倍的市盈率及2011年0.47倍的市賬率，相對於每股資產淨值6.6元有53%的折讓。商業項目較多的中資地產股如SOHO中國（410）、方興地產（817）和明發集團（846）目前股價分別為2011年1.06倍，0.77倍和1.44倍的市賬率。十大中資地產股2012年平均每股核心盈利增長為12%，目前股價相當於2012年7.5倍的市盈率，2011年1.30倍的市賬率，相對於每股資產淨值有41%的折讓。
如果分拆得以落實，瑞安房地產和同業間的估值差距將不合理。因此本行建議投機性買入瑞房地產，6個月目標價為3.6元（昨收市3.11元），相對於每股資產淨值有45%的折讓。
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