 放大圖片
中銀國際
基於現金流折現法，我們將中國聯通（0762）目標價上調至11.90港元，並將評級上調為買入。我們看好中國聯通的3G戰略，因為其主要依靠無線數據和增值服務將1、2季度收入份額不斷提升。隨著公司將3G業務逐步向低端用戶推廣，我們預計未來收入仍將保持上升勢頭。
中國聯通於09年4季度推出了WCDMA 3G業務。根據我們的估算，今年5月、6月，其3G用戶每月淨增數量已逐步上升至100萬戶，移動業務收入同比增速也由1季度的11.2%加快至2季度的15.9%。我們預計，3、4季度移動業務增速將進一步提升至24%和27%，2-4季度的收入市場份額將分別提升47、132和214個基點。
中國聯通移動業務收入的增長主要來自用戶質量的提高，而非單純依靠用戶基數的擴大。事實上，去年4季度以來，公司在新增用戶上的市場份額並沒有太大改變，一直在13%-14%左右。
非通話收入增長快於通話
我們認為，非通話業務是公司收入的主要增長動力，遠遠超過了通話業務，手機通話業務上的市場份額正在由中國移動（0941）向中國電信（0728）轉移，而中國聯通的份額基本沒有改變。
我們認為，其原因是中國聯通把3G營銷重點放在了數據使用量較大的高端用戶，今年2季度以前，對主要使用通話業務的用戶來說，價格競爭並不激烈。未來，隨著5月、6月公司開始將手機補貼擴展至平均每戶收入較低的用戶，通話業務收入將帶來進一步增長動力。
我們預計，中國聯通上半年盈利下降48%至33億人民幣，這主要是由於吸引更多3G用戶入網及使用量增加帶來的網絡運營費用和銷售及營銷費用的上升。息稅折舊前利潤率將縮窄330個基點至38.4%。總收入將增長4%，這主要來自移動業務收入的增長（同比增長14%）。固話業務方面，我們預計由於小靈通及其他固話用戶終止業務以及通信量的流失，收入將同比下降5%。
採用現金流折現法，我們得出的目標價為11.90港元，其中假設權益成本為10.5%、資本負債率為20%、長期名義增長率為2.0%、加權平均資本成本為9.2%。用分部加總法對估值進行檢驗假設中國聯通的固話業務價值為1倍09年底賬面價值，我們用分部加總法對公司重新進行了估值。我們的目標價對應的移動業務企業價值/息稅折舊前利潤比率為5倍，基本符合內地無線通訊運營商的估值水平。
|
放大圖片
