港股透視：三江估值未反映利好因素

http://paper.wenweipo.com [2011-01-25] 我要評論

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交銀國際

　三江化工(2198)的外部市場環境已如期好轉。公司上市前期的去年6-8月份，環氧乙烷市場價格處於相對低迷的窘境。但是，自去年8月份價格觸底以來，隨著需求的迅速回暖，環氧乙烷市場價格一路反彈至13,500元/噸（稅前）的去年內高位。這與我們此前在投資價值分析報告中的預測一致。

環氧乙烷三期3月底投產

　環氧乙烷三期項目建設進度略低於此前預期。目前，公司的環氧乙烷三期項目已完成設備安裝，正在進行物料管線的焊接施工。公司方面稱，預計該項目將於3月底投產。不過，基於審慎原則，我們假設其將於4月1日正式投產，則公司2011年全年的有效產能為16.5萬噸，略低於我們此前所做2011年公司擁有18萬噸環氧乙烷生產能力的假設。

上市後資產質量明顯改善

　隨著募集資金的轉回，公司資產負債率明顯下降。截至2010年末，公司人民幣借款為1.47億元、美元負債約合4-5億人民幣，公司實際借款資金成本不到2%，考慮年內人民幣預計將升值約5%，2011年公司財務費用可能是負值。

　風險提示。國際油價大幅上漲將推動公司生產成本上升、下游產業如果遭遇不景氣將從需求層面影響到公司產品的市場價格。由於客戶結構較為集中，使公司在一定程度上依賴主要客戶的持續穩定經營。

　首次給予公司「買入」的投資評級。公司未來三年盈利複合增長率達21.3%。我們認為，基於公司未來三年產能將快速擴張，在石油化工產品市場預期向好的背景下，給予公司10倍11年動態PE是相對安全和保守的，設定其目標價為4.10元，並首次給予公司「買入」的投資評級。