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國浩資本
有別於招金礦業(1818)及金價在8月份的17%及12%升幅，紫金礦業(2899)在8月份累跌14%。本行認為這主要是源於：1)市場認為紫金未來黃金產量的增長不多；2)公司去年的礦山污染事件令市場對公司的管冶質素有負面印象；及3)在公司積極進入其他金屬市場後，黃金業務佔公司整體的盈利比重有所下降。然而，紫金仍是中國黃金儲備最大的礦產商，本行認為其股價表現已過分調整，尤其是公司在7月份開始已在海外提出了兩次的黃金資產併購。
業務有跡象向海外伸展
在7月份，紫金收購了澳洲金礦公司Norton Gold的1.38億股股份，作價為2,767萬澳元。在完成收購後，紫金將持有NortonGold的16.98%股權成為大股東。另外在8月份，公司又收購了位於吉爾吉斯的左岸金礦的60%股權，作價為6,600萬美元。這兩項交易仍有待有關當局審批，但一經落實，兩項黃金資產以股權計將為紫金帶來69.5噸的黃金資源量，約為紫金現有資源量的9%。雖然此兩收購對紫金即時的盈利貢獻不大，但已反映出紫金正逐步將業務向海外伸展的策略。
紫金礦業公佈中期盈利為31.5億元人民幣(每股盈利0.144元人民幣)，按年升25%。由於公司正在進行其旗下礦山環保升級項目，公司的黃金及銅總產量分別按年跌8%及5%。然而由於期內金銅價格分別按年升21%及23%，公司的營業額及毛利皆錄得18%增長，而毛利率亦大致維持於36%水平。
投資者關注公司旗下主要礦山紫金山的資源/儲量及開採壽命為紫金股價表現未如理想的其中一個原因。在上月的分析員會議中，公司管理層重申截至2010年底，紫金的黃金資源/儲量為750.2噸，其中紫金山佔150噸。按照紫金山現時每年生產15噸計算，其開採壽命最少還有6年。另外公司亦將會在年報中披露以國際JORC的基準計算下的黃金資源/儲量。本行相信公司此改變有助恢復投資者的信心。
公司維持其全年的生產目標，即其下半年的黃金產量將較上半年升8%。黃金產品在上半年分別佔公司營業額及利潤的62%及67%。鑒於金價在下半年的表現優於其他有色金屬，本行預期黃金業務在下半年的盈利將會較上半年增長18%，並佔公司整體利潤的69%。
受惠金銅價格走勢樂觀
展望將來，本行預計公司在2012年黃金總產量的增長將會低於10%。然而公司的銅產量卻將會增加多於50%，主要是受惠於紫金山的冶煉廠產能有望復產及其他礦山的擴建計劃。由於美國將維持低息環境一段時間、新興市場的通脹壓力仍高及全球主要礦山皆面臨礦品位下降的原因，本行對金銅價格的走勢維持樂觀，而紫金將會是其中一位受惠者。
本行估計公司2011及2012年的盈利分別為67.4億元人民幣(每股盈利0.309元人民幣)及77.5億元人民幣(每股盈利0.355元人民幣)。現價相當於9.7倍及8.4倍今明兩年市盈率，本行認為估值偏低，並應已反映公司在去年兩宗環保意外後的訴訟問題。給予紫金買入評級，6個月目標價4.80元，相當於13倍2011年市盈率。
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