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交銀國際
招商銀行(3968)上半年實現歸屬母公司股東淨利潤186億元(人民幣，下同)，同比增長40.9%，好於我們預期6.9%，主要為手續費佣金淨收入好於預期。上半年盈利增長主要驅動因素為規模增長，息差擴大，手續費佣金收入以及成本節約。6月末，招行集團資產/貸款/存款總額比年初增長10.02%/8.62%/10.11%。貸存比為72.43%，較年初下降2.16個百分點。上半年成本收入比為32.51%，同比下降2.46個百分點。
受惠貸款定價能力提升
上半年淨息差和淨利差分別為2.89%和2.99%，同比分別上升42和45個基點，環比分別上升22和23個基點，息差回升力度高於同業。以期初期末餘額計，2季度淨息差環比回升3個基點。公司在保持低負債成本優勢的基礎上，生息資產收益率取得顯著提升。招行息差回升除了受益於加息、貸款定價能力提升以及市場利率上升外，由於公司按揭貸款佔比較高，房貸優惠利率的取消對於貸款收益率貢獻顯著，同時個貸結構也有所優化。下半年公司貸款結構仍將繼續優化，同時負債成本保持穩定，預計下半年息差有望維持在目前的較高水平上。
6月末不良餘額為95億元，較1季末上升2.46億元；不良率0.61%，與1季末持平。關注類貸款較年初增長10.3%，主要為逾期1個月以內的零售關注貸款增加；逾期貸款較年初增加23.68億元，增長19.5%，主要為3個月以內逾期貸款有所增長，與行業變動趨勢一致。6月末撥備覆蓋率348.4%，較1季末上升13.1個百分點；撥貸比2.13%，較1季末上升7個基點。撥備力度增加的主要原因為從審慎角度出發對地方融資平台、房地產貸款等增提組合撥備。同時，公司計提了國別風險減值準備，以及對銀信合作理財業務資產計提撥備。組合撥備佔比為83.1%，較年初提高3.3個百分點。
手續費佣金收入快速增長
6月末零售貸款佔比34.5%，較年初略降0.12個百分點；個人經營性貸款較年初增長30.7%，佔零售貸款比重為15.7%，較年初提高2.7個百分點。中小企業貸款佔貸款總額比重為27.9%，較年初上升0.8個百分點。非息收入佔比22.73%，同比上升2.53個百分點。手續費佣金收入的增長驅動因素較為均衡。
6月末招行核心資本充足率和資本充足率分別為7.81%和11.05%，環比1季末分別上升0.15和0.14個百分點。招行受益於加息周期，息差有望維持在較高水平；風險控制審慎，撥備充分。我們上調手續費佣金收入預測，上調11-12年盈利1.5個百分點，預計11-13年盈利增長30.4%/14.9%/14.8%。考慮到市場估值水平下降，下調目標價7.9%至21港元。目前11年PE和PB分別為10.2和1.77倍，維持長線買入評級。
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