證券分析：理文造紙估值低具吸引

http://paper.wenweipo.com [2013-07-11] 我要評論

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國浩資本

　理文造紙(2314)過去3個月的表現遜於恒生指數19%，本行認為公司股價疲弱主要是源於5月份公司下調產品售價的消息及市場擔心上海同業拆息急升或令公司的借貸成本上漲，因內地紙廠的負債水平一般較高。

淨負債權益比重低於同業

　本行相信市場過分憂慮上述負面消息對理文的影響，原因為：1)產品價格下跌的主要原因是源於4月份原材料價格 (主要為進口廢紙)回落幅度較大。公司管理層表示現時公司及客戶的製成品庫存天數維持於2至3周的健康水平，顯示需求沒有明顯轉差跡象；2)公司將其淨負債權益比重的上限設於70%水平，而截至2012年12月31日公司的淨負債權益比重為58%，遠低於其同行玖龍紙業(2689)及晨鳴紙業(1812)的逾100%水平。另外根據本行的估計，理文造紙於2013年的利息覆蓋比率達19倍。

廢紙價回升減價壓力降

　展望2013年下半年，廢紙價格開始有回升跡象。有見於市場開始踏入第3季度的傳統旺季，本行認為理文造紙再次下調產品價格的可能性不大，而公司亦將會因進口廢紙成本下降而受惠。本行維持對公司2013年的銷售量為480萬噸不變，但將每噸利潤由之前的440元微降至425元，產能以反映公司平均售價的復甦力度較預期緩慢，公司純利亦因而由之前預期的21.1億元微調至20.4億元(每股盈利0.43元)。

現價預測市盈率8.6倍

　基於550萬噸銷量(按年升15%)及每噸利潤因廢紙價格上升從而拉高產品售價及內地消費市場回復正常水平而升至460元的假設，本行估計2014年理文的盈利將達25.3億元(每股盈利0.43元)。股價現時相當於10.8倍2013年市盈率及8.6倍2014年市盈率，本行認為估值相宜，因基於中國嚴格執行環保法規以逼使落後產能退出巿場及下半年新產能釋放，因主要紙廠於2011年下半年減少資本開支而放緩，內地箱板紙的供需關係將會持續改善。本行重申理文造紙的買入評級，6個月的目標價由6.8元下調至5.96元，相當於未來12個月預測市盈率12倍。