民信金融
自本行於去年12月16日建議買入申洲國際(2313)後，股價累升7%並跑贏恒生指數約3%。我們相信其過去1個月的股價表現有所復甦，反映出投資者逐步對公司的前景回復信心，雖然期內中美兩國之間的貿易摩擦升溫。就如我們在此前的評論所述，我們認為美國或有機會退出跨太平洋夥伴協議(TPP)，以及特朗普傾向貿易保護主義這兩個因素對申洲業務的影響有限。要留意是，美國市場在過去數年佔公司的總收入只有10%至13%，而雖然Nike是公司期中一個主要客戶(連Flyknit佔公司2016年上半年收入的31%)，但公司主要是負責生產運動服裝予Nike於東南亞及大中華的市場。
除此之外，申洲的其他主要客戶如優衣庫、Adidas及Puma皆為非美國公司，而以上3家品牌佔申洲2016年上半年收入逾60%。我們預期全球對運動服的需求在2017年仍然堅挺，而申洲今年應可從其主要運動品牌客戶手中獲得17%至19%的訂單增長。同時間，受惠於持續的產品結構改善、越南廠房的生產漸上軌道及生產自動化的比例增加，我們預期申洲在2017年無論在生產及營運的層面上皆會見利潤率提升。由此，本行維持申洲國際的買入評級，6個月目標價不變仍為62.5元，基於22倍2017年市盈率。
獲優衣庫訂單可期上升
與此同時，優衣庫的母公司迅銷(6288)剛於上周四公佈其截至11月底的2017財年第1季度業績，雖然受去年9月份及10月份的天氣較暖影響，令其收入按年只升1.6%，低於市場預期，但我們相信日本最近連番的大雪應會刺激優衣庫第2季度(即12月至2月份)的銷售情況。我們亦預期申洲來自優衣庫的訂單於今年將有10%的按年增長(相對於迅銷預期2017財年收入將升3.6%)，此預期乃基於優衣庫對大中華及東南亞業務樂觀的看法以及其日本業務的同店銷售將有2%增長的假設。就如之前所言，我們預期申洲從優衣庫手中取得的訂單比例會上升，原因有1)申洲越南生產的貨品根據越南與日本簽署的雙邊經濟夥伴協議(VJEPA)，將享有特別進口稅務優惠；2)申洲生產的彈性較大，容許優衣庫更快的應對客戶口味的變化。
我們預期以下因素將繼續使申洲在競爭日益激烈的行業環境中脫穎而出：1) 勞動力相對穩定及自動化生產的比重提高令生產效率改善，此有助公司降低其生產成本及為其客戶提供一個更具競爭力的產品定價；2) 申洲產品組合豐富及其可於短時間內大量生產優質的產品，令公司生產的彈性更大。要留意是，大部分的運動服巨頭及優衣庫都傾向於精簡供應鏈的策略，從而透過減低庫存以降低成本及能更有效地應對市場變化，此趨勢將令申洲贏得更大的市場份額。
本行維持2016年及2017年的盈利預測不變為30.9億元人民幣(每股盈利2.06元人民幣)及37.8億元人民幣(每股盈利2.72元人民幣)，此乃基於兩年的收入增長分別為19%/18%及毛利率水準為31.6%及32.3%的假設。每股攤薄盈利在今明兩年分別為2.06元人民幣及2.53元人民幣，即2015年至2017年的年複合增長率為27%。現價相當於17.8倍2017年市盈率，考慮到公司管理層強大的執行能力、穩健的業務往績及公司持續贏得更多的市場份額的因素，本行認為公司值得享有一個較高的估值溢價。