■施羅德投資環球策略主管 Huw van Steenis
我們渴望轉捩點早日降臨。自從5年前歐洲央行行長德拉吉發表「不惜一切代價」的言論以來，政府債券與企業債券的息差大幅收窄，歐元區股市錄得80%的回升，目前是否正處於另一個轉折點？歐元區銀行估值低於其他地區，並將成為歐洲央行退市的受益者。
歐元區經濟剛剛錄得過去5年來最佳的季度增長率，增速為英國的兩倍。自2009年以來，今年歐元區銀行首次跑贏大市。歐元區經濟增長不僅較投資者預期更強勁及均衡，而且未出現新的阻礙因素：未出現民粹主義政府、解決意大利及西班牙銀行問題未造成蔓延效應、通縮憂慮並未捲土重來。
歐元區宏觀經濟數據或會繼續帶來驚喜。那歐元區銀行呢？
四因素有助銀行業發展
受長期壞賬問題、資本要求提高的憂慮及負利率損害盈利能力的風險影響，歐元區銀行的估值仍低於其他地區的銀行，但個別銀行的狀況大為不同。有四方面的發展將有助於銀行的狀況。
首先，銀行在增強投資者對其資產負債表的信心方面可能取得進一步進展。大型銀行掀起一輪融資潮及意大利及西班牙當局採取措施增強部分問題銀行的薄弱環節，雖然這些舉動令投資者感到不安，但事實證明這有助於化解市場憂慮。但不良貸款已成為根深蒂固的問題，特別是在外圍國家。歐洲央行的新規則應會促使銀行加快解決這些問題。與此同時，固定收益的低回報以及經濟復甦意味着當局將會致力利用更深層及活躍的基金資金流來解決壞賬問題。
其次，歐元區銀行將會成為歐洲央行退市的受益者，儘管過程可能較為緩慢。實施緊急利率政策的依據早已消失。由於許多貸款的利率參照歐洲基準利率Euribor，如果歐洲央行能夠先扭轉前瞻性指引及上調存款利率，這將會帶來最有利的情況。但即使歐洲央行先撤銷購債計劃，隨着歐洲央行逐漸排除商業銀行借貸，這亦會帶來間接的幫助。
第三，銀行資本及融資要求方面的不明朗因素應會減少。美國財政部的銀行監管報告是一份具有開創性的文件，其制定的一系列選項能夠重新校準金融危機後實施的實踐規則，而且不會對金融體系的安全性及穩健性造成危害。這預示着美國將會停止收緊金融監管的做法。但這或會對歐洲造成壓力，促使歐洲對環球銀行規則作出妥協，以及反思金融危機後實施的規則是否有效。
第四，市場信心增強應為經濟增長帶來支持。貸款增長雖然較為溫和，但相信會傾向持續改善。市場信心正在推動投資活動的增長，為銀行財富管理業務帶來更高回報。
那麼，其中的風險是什麼？通脹低企與各央行的理想化模型相反，意味着央行或會繼續在較長時間內實施有害的負利率政策。央行就像在上演不安版的《Where's Wally》，並希望最終能夠找到更高的通脹。但央行需要警惕的是，緊急利率政策實施的時間過長將會對金融穩定性帶來風險。
此外，銀行壞賬的結算價或會低於銀行的賬面值，因此銀行需要增加更多資本。但隨着經濟環境改善，大型上市銀行面臨的估值風險應會降低。
歐元區風險遠未化解
歐元區的風險遠未化解。許多結構性及經濟問題需要解決，包括僅完成一半的銀行聯盟。但長遠風險可能是過時落後的商業模式。為應對低息及破壞性創新科技帶來的挑戰，銀行需要大幅提高效率。在任何其他行業中，低回報及產能過剩都會帶來一輪企業併購潮。但監管部門、不良貸款及勞動法等制約使歐元區銀行業幾乎不可能達成大規模的跨境交易。
因此，銀行整體上仍需要對各自的營運模式進行改革，並致力把握科技帶來的優勢。這並非易事。借用中期報告常用的說法，目前的情況是「進度不俗，但仍需努力」。