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中銀國際
阿里巴巴(1688)3季報業績符合預期，我們看到海內外市場用戶均大幅增加。管理層表示「GoldSupplier出口通版」會員的續約率沒有出現下降的跡象，對未來收入強勁增長提供了支撐。鑒於對「GoldSupplier」會員指引的上修，我們將2010和2011年盈利預測分別上調11%和15%。我們維持23.70港元的目標價不變，對應44倍11年市盈率，重申買入評級。
阿里巴巴3季度淨利同比下降20.4%、環比下降5.3%至2.36億港幣，完成了我們全年盈利預測的24%，符合預期。盈利下滑主要是因為產品研發費用大幅增加7,700萬元人民幣以及銷售和營銷費用增加2,200萬元。因此經營利潤率由2季度的30.0%降至25.2%，毛利率由85.2%小幅上升至86.6%。
用戶增勢良好
儘管如此，我們看到本季中收入和用戶的增長勢頭沒有發生改變。收入環比增長12%，主要是得益於海內外市場分別環比增長13%和11%。3季度新增中國GoldSupplier會員14,415名，中國誠信通會員33,623名，2季度分別為14,643和33,614名。由於產品更新，原先國際誠信通在今年7月為「國際GoldSupplier」所取代，致使售價由589美元升至2,999美元。因此我們預計該業務會員數量淨減少608名。但售價上漲使得收入環比增長10%，預計「國際GoldSupplier」付費用戶的平均收入也由2季度的3,121元增加到3季度的3,550元。
用戶續約方面，由於公司在去年11月剛剛新推出「GoldSupplier出口通版」，用戶的續約率成了決定公司在一年試用期過後該產品成功與否的關鍵。管理層表示在4季度中沒有發現第一年中國「GoldSupplier出口通版」會員續約率下降的跡象。相反公司通過增值服務的交叉銷售發現更多會員提前續約，因為後者的資源較為有限。
反饋情況良好催生了公司極大的信心，因為公司已經宣佈計劃到2010年底將中國GoldSupplier的會員數量由09年3季度末的84,868擴大到20萬。這意味着公司在未來5個季度中平均每季要淨增會員2.3萬名。我們認為在免費用戶向付費用戶的轉變中這一目標有望實現。目前付費用戶在所有註冊用戶（包括買家）中的滲透率只有不足1%。
鑒於對GoldSupplier用戶增長走勢指引的向上修正，我們將公司2010和2011年收入預測分別上調16%和19%。另一方面，3季度遞延收入同比增加42%，環比增加7%至30億元，於是2010年收入亦將強勁增長。雖然營業費用的大幅波動是未來盈利走勢的不確定因素，管理層表示2009和2010年股權補償前的經營利潤率應該分別高於30%和35%。我們認為，隨着公司電子商務平台知名度的上升，短期投資將會產生效應，這一成果反映公司在上市同業中的市場份額由過去兩年的60%提高到了如今的80%以上。所以我們認為公司的長期競爭實力沒有動搖。
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