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大福證券
中石化(0386)是內地最大的煉油商，我們細閱該公司09年第三季業績後，將其2009年及2010年盈利預測分別輕微調低1%及5%至人民幣657億元及人民幣747億元。我們亦將2009年及2010年估計原油價格分別調高至每桶62美元及每桶90美元。按照我們已調高的石油價格預測，預期中石化2010年的煉油毛利將收窄至每桶5美元的近盈虧平衡點。此外，中石化上游業務的產量目標進取，如油價維持升勢，上游業務將是該公司2010年主要的盈利增長動力。按貼現現金流計算，我們將中石化的目標價維持於9.48元，相當於2010年預計市盈率9.6倍。
中石化09年首9個月的純利增加2倍至人民幣498億元，惟其09年第三季純利按季度減少25%至人民幣166億元，乃主要由於該公司煉油業務的毛利率收窄，抵銷了該公司因國際原油價格回升帶來的上游業務盈利貢獻增幅。
勘探與開採業務前景樂觀
中石化09年第三季勘探與開採業務的經營利潤按季度跳升172%至人民幣75億元，而其原油平均實現價格亦按季度反彈45%至每桶60美元，帶動該業務09年首9個月的總經營利潤增加至人民幣130億元，同比下跌75%。由於09年第三季實現原油價格較預期高，加上原油價格前景樂觀，故我們將中石化勘探與開採業務的2009年及2010年盈利預測分別調高至人民幣246億元及人民幣667億元。中石化2010年的石油及天然氣產量目標進取，同比增加9%，亦為其勘探與開採業務的2010年盈利預測帶來支持。
中石化煉油利潤由09年上半年的每桶8.6美元下跌至09年第三季的每桶6美元，較我們對09年下半年的預測每桶7.4美元為低。計及煉油利業務的現金加工成本按季度漲升24%，該業務09年第三季的經營利潤按季度下滑87%至人民幣17億元。隨着原油價格回升，我們認為中石化的煉油利潤仍將面臨下調壓力，並預期該公司2010年的煉油毛利為每桶5美元。因此，我們已將該公司2009年及2010年的盈利預測分別削減至人民幣219億元及較低的人民幣5.87億元。
內地耗油量回升，帶動中石化營銷業務09年第三季經營利潤按季度反彈13%至人民幣99億元，令該業務09年首9個月的總經營利潤增加至人民幣224億元，同比減少28%。此外，中石化09年第三季化工業務的成本壓力增加，而其經營利潤按季度下跌35%至人民幣45億元，故該業務09年首9個月的總利潤增加至人民幣143億元，較去年僅達致收支平衡顯著改善。
煉油業受惠新成品油定價機制
總的來說，我們預期中石化的2009年及2010年盈利將分別同比漲升121%及同比增加14%。雖然預期油價上升，但中石化2010年的經營環境應較2008年顯著改善，皆因2008年原油價格急漲至歷史高位令中石化在油價突破每桶100美元時蒙受重大煉油虧損。在新成品油定價機制下，即使原油價格上升，中石化煉油業務的盈利能力仍將受到保障。
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