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國浩資本
蒙牛乳業(2319)高端產品之一的特倫蘇的銷售情況已經完全恢復。特倫蘇產品的毛利率高達40%，而2009年上半年公司整體毛利率為26.7%。毛利率較高的特倫蘇銷售已經佔公司總銷售的10%，在成本上升時，這對公司的利潤有一定幫助。
2009年下半年，中國原奶價格比2009年上半年上升10%，出於季節性因素及全球奶粉價格反彈。然而，本行預計2010年第1季度後原奶價格將下跌，主要因為2010年第2季度原奶產量將上升，而消費將進入淡季。另外，全球奶粉價格已經從2009年12月份的高點下跌15%。本行預計2010年蒙牛毛利率從2009年上半年歷史高位26.7%回落，惟下降幅度小於一個百分點。
行業競爭正在減弱
2010年1月份，光明乳業、三元及一些地方性乳企將產品價格上調1%至5%，直送入戶產品價格上調5%至10%。根據本行的實地觀察，行業龍頭包括蒙牛及伊利已經大幅削減促銷活動。儘管本行並不預計蒙牛將上調銷售價格，但其經營利潤率在2010年仍將繼續改善，主要因為分銷費用將會減少。
蒙牛乳業股價對三聚氰胺相關新聞過分反應。2009年底，有媒體報道2008年3季度前生產的被三聚氰胺污染的乳製品流入市場。2009年12月31日至2010年2月9日期間，蒙牛股價下跌21%，而同一時間內國企指數只下跌12.5%，主要因為市場擔心三聚氰胺相關新聞將抑制乳製品需求復甦。然而，本行認為三聚氰胺相關新聞並沒有涉及行業龍頭，預料對其影響甚微。
本行維持2009年至2011年每股盈利預測不變，仍分別為0.77元人民幣、1.01元人民幣和1.27元人民幣。蒙牛乳業現價相當於27.5倍2009年市盈率，20.7倍2010年市盈率，本行認為估值並不昂貴。重申買入評級，目標價仍為31.08元不變，基於27倍2010年市盈率。
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