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中銀國際
澳優乳業(1717)公告09年淨利潤同比增長158%至1.82億人民幣，與上市時給出的指導區間相符，但比我們的預測高6%。完全擺脫負面公眾形象的不利影響後，公司盈利保持健康增長。考慮到2010年有效稅率的降低，我們將2010年盈利預測上調13%。澳優乳業無疑是食品及飲料板塊中盈利增長最快的公司。我們維持對該股的買入評級，目標價上調至7.30港元（基於現金流折現模型）。
盈利高於預期主要是由於產品組合改善導致毛利率高於預期以及有效稅率低於預期。09年銷售收入低於我們的預測，這反映出負面公眾形象的影響大於預期。公司宣布首次派息0.06港元/股，股息支付率為30%。
09年下半年銷售收入較上半年環比下滑6%，這主要是由於低價產品的銷售額下降幅度加大。A選系列銷售額環比下滑21%，同時，優選系列和能力多系列的銷售額分別下滑14%和3%。負面公眾形象的不利影響已於09年完全顯現，2010年銷售已開始恢復至正常水平。09年下半年毛利率達到56.8%，高於09年上半年(跟MoveUp採購時)的42.5%。這主要是由於原材料成本下降以及高利潤產品的貢獻增加。根據管理層給出的信息，今年1季度毛利率在53-54%左右，他們預計全年毛利率將保持在這一水平。
提價抵消成本上升
從2010年1月1日起，A選系列和優選系列的產品提價7%，而能力多系列和有機奶系列產品的價格不變。這是由於從Tatura採購成本的上升。據澳大利亞乳業局的數據，目前澳洲脫脂奶粉的售價約為3,600美元/噸，與2009年1月的低點相比同比增幅已達到82%，但較上一個旺季（去年12月）漲幅為4%。我們預計，從Tatura採購的成本將有所上升，然而，我們已經假設今年6月重新談判價格時採購成本將上漲5%。嬰兒奶粉的需求彈性較小，像澳優乳業這樣的領先品牌具有較強的定價能力。2009-2010年，由於乾旱，澳洲的牛奶生產減少了4%，但來自Tatura的嬰兒奶粉供應並未受到影響。嬰兒奶粉是利潤率較高的乳製品，因此，公司通常會分配更多原奶用於生產嬰兒奶粉，從而達到利潤的最大化。
新安全標準推動質量提升
4月22日，政府公布了一套新的乳製品安全標準，取代目前執行的在13年前制定的標準。新標準對營養成分添加量也做出了新規定。本次標準對污染物、微生物指標進行了修訂。由於澳優的生產一直執行嚴格的國際標準，因此此次安全標準修訂不會對公司產生任何衝擊。一些一直遵循原先的內地生產標準的領先乳製品企業可能就需要花費大量的資金來升級產品。我們認為這對公司來說是個利好，為公司「升級」其產品、進行提價提供了一個很好的契機。
2008-11年的盈利年均複合增長率為43%，澳優無疑是食品飲料板塊增長最強的企業。該股目前股價為14倍2010年預期市盈率，我們認為估值低廉。 (摘錄)
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