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國金證券
一年多來，我們一直強調中材國際（600970.SS）的四個投資邏輯：以裝備自給率提高為代表的內生性增長、訂單增長帶來的外延式擴張、備品備件等服務業務快速發展、資源環保等新業務穩步推進。
隨著公司在國際市場佔有率上逐漸佔據優勢，公司收入增速越來越受到行業情況的制約；同時利潤增速也越來越受到項目管理效率的制約。在這種背景下，去年中期以來，公司逐漸將目光轉向內部挖潛，強化公司核心競爭能力；同時在「有限、相關、多元」的原則指引下未雨綢繆、緊鑼密鼓地尋求未來的持續發展空間。
在如今的新情況下，我們強調關注基本面的兩個積極的變化：業務架構的重新梳理、以及新一輪水泥行業投資快速增長。
基本面的積極變化之一——業務架構重新梳理應被充分重視：之前公司的業務架構安排帶來了二級、三級業務部門之間無效的競爭，給公司造成了業務流程中的多個利潤損失點；今年公司重新梳理了業務架構，將二級、三級子公司的利益捋順，使之與母公司保持一致，隨之實現項目盈利的最大化。具體的表現形式，包括投標價格的上升(噸熟料合同價)、設備國產化與自給率的提高等，最終將體現在超預期的毛利率與淨利率上。
水泥行業處上升周期
基本面的積極變化之二——新一輪的水泥行業投資箭在弦上：從目前的形勢來看，原油價格仍在高位，這使得中東、非洲、東歐、中美洲等國家的資金實力、投資需求都處於高位；亞非拉的人力成本、投資成本優勢帶來了產業轉移、投資大增、水泥需求快速增長的必要條件；尤其是在經歷了08年水泥投資高峰以來的三年中，水泥產能得到了很好的消化，我們預計全球水泥需求，從而使全球水泥生產線投資需求已經進入到了一個新的上升周期。
中材國際的業務收入主要為EPC工程，盈利性強的服務業務佔比很小，而在FLSmidth的水泥業務中，服務業務佔到收入比例的20%左右，2010年更是達到33%。隨著中材國際後端備品備件、監理等服務業務佔比逐漸增大，公司EBIT Ratio仍有較大的上升空間。
綜上，較之之前的投資邏輯，我們強調關注基本面的兩個積極的變化：業務架構的重新梳理、以及新一輪水泥行業投資快速增長。前者必將帶來公司毛利率、淨利率的改善；同時後者將帶來公司訂單、收入規模的繼續增長。我們判斷公司並未達到收入、利潤的天花板，公司傳統業務仍然在快車道上。
內外雙輪驅動，使得未來公司訂單、收入、盈利狀況有望持續超出市場預期，預計公司2011-2013年EPS分別為2.01、2.68、3.34元(人民幣，下同)，維持對公司的「買入」評級。 (摘錄)
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