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中銀國際
9月23-24日，我們參觀了興業太陽能(0750，未有評級)位於湖南省的新生產基地，並且與公司的管理層進行了溝通交流。我們將此行中了解到的主要信息及我們對於行業和公司前景的初步看法概括如下：
興業太陽能成立於2003年，最初是一家國有企業，之後被管理層收購，並進入下游的太陽能設備行業。公司於2009年1月上市。繼2011年6月以每股6.80港元的價格增發募集2.34億港元之後，目前，主席劉紅維先生和其他高管人員創立的Strong Eagle持有公司37.4%的股權，其餘為流通股。公司致力於建築幕牆、BIPV(光伏建築一體化)等系統解決方案的設計、加工裝配和安裝，同時生產和銷售光伏產品。今年上半年，公司的常規幕牆業務和太陽能相關產品分別佔總收入的52.4%和47.6%，分別佔毛利潤的33.6%和66.4%。常規幕牆和太陽能業務的毛利率分別為15.8%和34.3%。
受惠低成本太陽能元件
興業一直在不斷的開拓新業務機會。公司正通過有利的定價條款進口低成本的太陽能晶片，並為客戶定製安裝於屋頂的多彩太陽能模組。同時，公司也在擴大BIPV系統和下游的太陽能系統集成安裝，包括智能電網，拉動建築業務的收入增長。公司的主要客戶包括市政工程，例如體育館、地鐵站以及上游的供應商客戶。公司在提供整體的解決方案時，更傾向於系統安裝，而不是元件製造。因此，其資產負債表面臨的壓力比其他太陽能同業更小。公司直接交易的對象是運營商而不是政府，不管項目內部收益率或是補貼風險如何，公司通常可以通過EPC合同鎖定利潤率。我們認為公司將成為低成本太陽能元件的主要受益者。
新工廠在2011年7月投入運營。我們參觀了所有的5間工廠，即太陽能電池、模組、幕牆和組裝(2間工廠)。新工廠的規模是珠海廠的幾倍，預計利用率將達到80%以上。一期電池和模組產能分別為50兆瓦和200兆瓦，總產能分別為100兆瓦和400兆瓦，自動化操作將使勞動力投入降到最低。管理層表示，新僱傭的大部分勞動力為銷售人員，目前主要專注於市場營銷。公司所生產的安裝有太陽能電池的雙面玻璃幕牆號稱是全國第一。公司已經準備將玻璃幕牆的產能從30萬立方米擴大到200萬立方米。目前，公司擁有20.8兆瓦的屋頂太陽能轉化場，成本僅10.5人民幣/瓦，主要用於火力發電。由於BIPV系統節省了能源，因此湖南工廠所生產的雙面幕牆回收期約為5-6年。
國策及新產品成驅動力
目前，公司的在手訂單價值為23億元人民幣，相當於11年上半年收入的2.3倍，包括金太陽項目新增的60兆瓦，價值為10億人民幣。這60兆瓦中，絕大部分已經鎖定了明年的收入(例如2012年破土動工)，因為2009年的項目必須在2011年9月竣工投產，2010年的項目必須在2011年末開工。公司的第二大動力來自於智能微網(＜100千瓦)。自動數據處理、預測、控制和兼容將有利於BIPV和BAPV發電機組的利用率提高。根據金太陽補貼(約有50%的成本將返還)和10%電力上網後的終端用戶電價(0.87-1人民幣/千瓦時)，興業預計運營商客戶的回收期為2-3年。第三大動力則是新產品，例如ITO(氧化銦錫)導電薄膜，類似於應用在觸摸板中的元件。這類產品可被用作准幕牆，可以根據陽光條件調節亮度。我們預計2012年公司的收入將同比增長40%左右。
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