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交銀國際
2011年，滙豐控股(0005)實際基準稅前利潤為177億美元，同比下降3.6%；實現列賬基準普通股股東應佔利潤162.24億美元，同比增長27.29%；每股盈利0.92美元，基本符合預期。平均ROE由2010年的9.5%升至10.9%。盈利增長驅動因素主要是有效稅率和減值準備計提下降。期末總資產2.56萬億美元，較年初增長4.11%，資產增長主要由非生息資產驅動；其中貸款下降2.1%，環比下降2.46%；同業貸款和交易資產降幅分別為13.1%/14.2%。
2011年列賬基準之成本效益比率57.5%，同比上升2.3個百分點；實際基準則由55.6%上升到61%，成本增長10%。從正面因素看，有5.87億美元退休金撥賬；實行策略至今，可持續節省9億美元成本，抵銷部分成本增幅。集團宣布於2011年出售或結束16項業務，並於2012年再出售或結束三項業務。綜合來看，我們認為集團策略的落實將在2012年開始逐步體現成效，集團努力在2013年底之前將成本效益比率控制在48%-52%，我們認為該目標仍具挑戰。
歐豬五國風險承擔2303億
下半年息差繼續下降，歐豬五國表內風險承擔297億美元。下半年淨息差2.49%，較上半年繼續下降5個基點。在全球低利率環境下，預計2012年息差上升空間有限。集團對減值貸款採取了更嚴格的口徑，減值貸款佔比由2.87%調整至4.79%；新口徑下2011年末減值貸款佔比4.34%，較年初下降0.45個百分點。總貸款信用成本0.99%，同比下降19個基點；撥備覆蓋率42.1%，下降0.7個百分點。2011年末對歐豬五國表內風險承擔共297億美元(約2,303億港元)，其中希臘的風險承擔60億美元，五國中僅對希臘累計確認減值2.12億美元。我們認為集團在歐洲的風險敞口仍存在減值增提風險。
亞太地區和工商業務是最大引擎。地區分佈看：亞太其它地區對信貸增長和稅前盈利增長貢獻最大。亞太其它地區、中東北非和拉美稅前盈利佔比達到51.6%，同比提高6.4個百分點；其中亞太其它地區佔比34.2%，同比提高3.2個百分點。工商業務稅前利潤上升30.5%；主要是增長較快地區，亞洲、中東和拉美地區的貸款上升所帶動。
核心一級資本比率由2010年10.5%降至10.1%，主要由於採納資本協議2.5使得RWA(風險加權資產)淨增加500億美元。略下調資產擴張速度、信用成本和經營支出預測，略上調2012/2013年盈利預測幅度分別為1.0%/1.9%，對應2013年成本收入比和ROE(股東回報率)為58.3%/11.0%。考慮到歐洲形勢的不確定性，維持中性評級，略上調目標價由69.37港元至73.5港元。
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