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中銀國際
旭光(0067)09年淨利潤同比增長24%至5.33億人民幣，符合我們的預期。我們將2011年盈利預測下調21.3%，這主要是由於年產能100萬噸的牧馬項目暫停。考慮到執行風險和大股東其他業務的相關風險，我們給旭光的目標市盈率較同業平均水平折讓20%。基於8.1倍2010年預期市盈率，我們將目標價由4.20港元下調至3.50港元，並維持對該股的買入評級。
特種芒硝銷售收入同比增長11%至8.82億人民幣，佔總銷售收入的65.6%。藥用芒硝銷售收入同比增長75%至3.36億人民幣，而普通芒硝的銷售收入同比下滑18%至1.27億人民幣。
09年毛利率提升了3個百分點至72.9%，主要原因是藥用芒硝利潤率提升以及高利潤產品的貢獻增加，但是，股票期權相關費用增加導致管理費用大幅上升，從而部分抵消了毛利率的擴大。因此，期內，經營利潤率僅提升2個百分點至64.9%，淨利率由上年的37.7%提高至39.7%。
派息率目標設定為25%
09年，現金周轉周期由08年的1天延長至34天，這是由於債務周轉天數由08年的38天延長至65天。淨負債率由08年的83%下降至58%。09年公司沒有派息，但公司計劃將2010年及以後的股息支付率目標設定為25%。
考慮到管理層的執行力風險和主席名下其他資產所引起的風險，我們以較同業2010年預期市盈率折讓20%對該股估值。除了市盈率估值方法，我們還採用了淨資產收益率和市淨率作為補充的估值方法。全球同業的2010年市淨率預期平均為1.4倍，2010年預計全球同業的平均淨資產收益率為14.7%。對於旭光來說，我們的目標價格相當於2.3倍2010年預期市淨率，考慮到2010年淨資產收益率可能會達到34.9%，我們認為這一估值合理。根據我們的目標價，2010年該股股息率將在3.2%左右，符合全球同業平均水平。(摘錄)
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