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東方證券
金瑞科技(600390.SS)擁有白石錫和黃塘坪兩個礦山，資源儲量約400萬噸。平均品味17%左右。2個礦山的設計產能為年產12萬噸。11年達產後，公司礦石自給率將從目前的20%提高到50%。公司一直致力於擴大資源擁有量，公司作為五礦旗下錳金屬平台，預計在五礦的支援下，未來資源進一步擴大只是時間問題。
11年起礦石自給率達5成
公司是國內最大的電解錳供應商之一，現有電解錳產能3萬噸。公司正在投資建設金豐錳業年產3萬噸電解錳技改擴建工程，第一批1萬噸產能預計在2011年四季度可望投產。其餘2萬噸新增產能預計到2012年完全投產，屆時公司電解錳產能將達到6萬噸。公司從11年開始礦石自給率大幅提高到50%，電解錳產能擴張到4萬噸，對金屬價格的敏感度大幅提高。據我們測算，電解錳價格每增長500元，公司11年EPS增長7分。公司發生了質的改變。
國家為了節能減排，更合理的利用有效資源，提高了行業准入門檻。目前的行業標準是單條生產線要1萬噸以上，總量達到3萬噸以上才能獲得批准，環保標準也愈加嚴格。按照這一標準，很多民營小企業不能達到標準而將面臨關閉。據了解，佔全國產能21%的廣西地區已經有超過50%的電解錳產能關閉。
受此影響，電解錳價格大幅上漲。現貨價格從年初的15,700元/噸上升到目前的20,500元/噸，漲幅近30%。而礦石供應方面，受氣候和愈加嚴格的環保要求，礦石產量持續下降。我們認為節能減排和行業整合是長期趨勢，隨著錳礦供應下降，落後產能關閉，未來電解錳價格還會持續上漲。另外，四季度隨著鋼廠進入冬季備貨階段，電解錳行業迎來銷售旺季，預期價格可望持續上漲。
錳具有增強合金材料硬度的功效，廣泛應用於錳鋼、錳鋁和錳銅合金中，是鋼鐵工業、磁性材料行業、鋁合金行業、化學工業不可或缺的重要元素之一。電解錳75%用於下游鋼鐵行業，其中200系不鏽鋼約佔43%，特鋼約佔32%。200系不鏽鋼在部分領域替代300系的含鎳鉻不鏽鋼。隨著鎳價的上漲，添加錳的200系不鏽鋼用量會有所上升。
8成產量供應寶鋼訂單穩
公司目前80%的產量是供應給寶鋼。多年的合作關係，訂單非常穩定。
盈利預測和估值區間假設10-12年電解錳產量3、3.3、6萬噸，錳礦產量5、12、12萬噸。電解錳價格1.7、2.2、2.3萬元/噸，預計公司10-12年EPS分別為0.20、0.97、1.87元。考慮到公司在電解錳行業的龍頭地位，資源優勢明顯以及未來五礦資產注入預期，首次給予公司買入評級，目標價30元。
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