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群益證券
合生元國際(1112) 在中國提供高端嬰幼兒營養品及護理用品，產品包括高端兒童益生菌沖劑、嬰幼兒配方奶粉及乾製嬰幼兒食品產品，以合生元TM品牌營銷。根據歐睿國際的資料，按零售銷售額計算，公司的合生元TM產品於2009年佔中國兒童益生菌沖劑產品市場約85.4%的市場份額，佔中國超高端嬰幼兒配方奶粉產品市場約13.1%的市場份額。2010年5月，公司亦推出以葆艾TM 為品牌的嬰幼兒護理用品及紙尿褲，七月更推出補充產品。
截止2010年6月30日止，公司的嬰幼兒配方奶粉產品收益佔公司總收益的58%，益生菌沖劑為27%，乾製嬰幼兒食品及嬰幼兒護理用品作為新上市的產品營收貢獻率相對較少，分別為8.6%和5.5%。
公司從法國、挪威及瑞士等其他歐洲國家及美國進口優質成分，更大程度上確保於中國的GMP認證工廠生產兒童益生菌沖劑及若干乾製嬰幼兒食品產品的最終產品質素。
強大品牌促進市場開發
公司優勢：（1）公司強大的品牌可以促進優質產品及市場開發的成功。公司為中國高端嬰幼兒營養品的市場領導者之一。其合生元TM產品於中國兒童益生菌沖劑市場的市場佔有率達85.4%，而超高端價位嬰幼兒配方奶粉市場的市場佔有率則為13.1%。
（2）自2003年推出合生元TM品牌起，公司融合消費者意見及創新概念，不斷提升產品及服務的多樣性及質量。公司致力於獲得有關消費者需求的最佳市場資料，以擴大市場佔有率及維持中國高端嬰幼兒營養品市場的領先供應商地位，同時滿足消費者的需求。
（3）公司通過全面分銷渠道銷售產品，包括266個地區分銷商及其各自網絡。公司地區分銷商透過遍佈中國各省、直轄市和自治區過5000家嬰童專賣店、1500家商場超市及眾多藥房進一步向客戶推售公司產品，並於選定藥房及商場超市開設媽媽100會員區。
（4）有效的消費者服務平台，促進公司的客戶基礎強勁增長。2006年12月31日至2010年6月30日，公司已登記的媽媽100會員數目已由482379名增至1829810名，大幅增長279.3%。強大的客戶基礎將成為日後成功的關鍵因素。
（5）整合來自信譽良好的原材料供應商及產品供應商的優質原材料及生物技術的能力。
盈利勁升歸功收入大增
2007年至2009年營收總額顯著增長，複合年增長率為72.3%，達人民幣5.59億元。同期純利複合年增長率為148.8%，達人民幣1.08.3億元。2010年上半年，公司更分別錄得營收4.961億元和純利1.168億元，同比分別上升119.9%和229%。其中益生菌沖劑營收貢獻率為27.9%，嬰幼兒配方奶粉為58%，由於乾製嬰幼兒食品及嬰幼兒護理用品剛剛面市，為此營收貢獻率較低，僅為8.6%和5.5%。純利大幅增長主因歸於收入的大幅增長，其次是銷售及分銷成本佔收入的比例由於經營效率提高及有效的成本管理而小幅減少。
同時附屬公司合生元TM健康於往績記錄期享受的稅務優惠待遇亦有助降低實際所得稅率，從而促成純利大幅增長。材料成本（包括原材料、製成品及包裝材料成本）是公司銷售成本的主要組成部分，佔公司銷售成本的93%左右。過往記錄，公司一直維持較高毛利率水平，達70%以上。截止2010年上半年，益生菌沖劑毛利率最高位79.6%，嬰幼兒配方奶粉為68.4%，乾製嬰幼兒食品為69.3%，及嬰幼兒護理用品為57.6%。
公司預計2010年全年盈利不少於人民幣2.3億元，同比上升112.4%。公司此次招股價格介於10元至12元，對應2010年市盈率為22.7倍至27.3倍，與同業水平持平。合生元是繼博士蛙（1698）及好孩子（1086）後，瞄準嬰幼兒童市場的內需股，且該市場潛力不容忽視。公司賣點是集團於內地提供高端嬰幼兒營養及護理用品，其中以中國內地市場最渴求的舶來奶粉作招徠，且旗下益生菌沖劑產品擁有全國相關市場的85%的市場佔有率，領導地位不容輕視。集團旗下產品大部份從歐美廠商進口原裝製成品，廣州工廠僅處理包裝工序。公司整體毛利高於70%，高於同業10%至20%，且公司客戶群為高端產品消費者，未來毛利率受通貨膨脹影響不大。我們給予申購的投資建議。(摘錄)
註：合生元公開招股於下周三(8日)中午截止。
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