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國泰君安
青島啤酒（600600.SS）12月7日發佈公告，宣佈以18.73億元收購山東新銀麥啤酒有限公司100%股權。收購標的在山東省南部市場佔有率高，資產質地良好：新銀麥公司(以下簡稱為「銀麥」)坐落於山東省蒙陰縣(隸屬臨沂市)。新銀麥公司的噸酒盈利能力略低於青島啤酒，但顯著優於燕京啤酒；且近三年總體銷量穩定增長，公司資產質地良好。
收購銀麥價格基本合理
目前青島啤酒09、10年PE分別為39、32倍，燕京啤酒為36、29倍，公司本次收購銀麥對應於09、10年PE為27、17倍，收購PE不高。青島啤酒這次的噸產能收購價為3,405元，高於華潤雪花收購西湖啤酒的噸產能價格(2,000元)，但銀麥在產能利用率、區域市場佔有率、盈利狀況等方面還有一定優勢；國內目前噸新建產能的投資額大概在2,000元左右，收購擁有一定品牌知名度與渠道優勢的產能可以享受一定的溢價；目前在國內尋找盈利狀況較好的潛在收購標的並不容易，英博06年初收購雪津啤酒的噸價超過8,000元，AB收購哈啤的噸價也在6,000元以上，從這個角度來看，青島啤酒此次的收購價並不貴。
根據我們的測算，在山東市場青島啤酒和銀麥09年的市場佔有率分別為55%、7%。青島啤酒收購銀麥後，可以提高其在山東市場上的佔有率，鞏固其在省內市場的地位。
現金充裕有利日後併購
今年以來青島啤酒收購了趵突泉、嘉禾、銀麥，燕京啤酒收購了河南月山，華潤雪花收購了河南悅泉、西湖啤酒。雖然華潤雪花的收購速度比之前幾年略有放緩，但是青島啤酒、燕京啤酒今年都加快了其收購兼併的步伐。截止三季報披露的資料，青島啤酒賬面現金83.70億，扣除本次收購所需18.73億，仍有65億左右的現金資產，未來可用於收購的資金充裕，公司繼續尋求合適標的進行收購的可能性很大。行業內收購兼併正進入新一輪的高潮，整合加速將推動啤酒行業加速形成最終的市場格局，等待市場集中度達到一定水平、競爭格局基本形成後，行業盈利能力將進一步提升。
考慮收購資金的機會成本，且假定明年是銀麥的內部調整理順年，期待2012年銀麥的業績增速加快，我們預計此次收購將增厚公司11、12年Eps分別為0.05、0.09元，因此將我們對於青島啤酒10-12年每股盈利預測調整至1.14、1.46、1.90元，對應於10-12年PE分別為32、25、19倍。
我們長期看好啤酒行業整合後的利潤釋放，短期而言，青島啤酒估值已經基本處於歷史最低水平，建議開始佈局，等待持續收購和進入銷售旺季的利好刺激。調高2011年目標價至47元，維持「增持」評級。(摘錄)
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