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高盛高華
我們日前參加了東阿阿膠(000423.SZ)的年度股東大會，會上總經理闡述了公司「十二五」期間的具體規劃，將分別從產品、渠道、原料和業務拓展方面加快發展，把阿膠打造成中國滋補、健康的第一品牌。我們認為前期公司的股價調整已經比較充分，同時仍對公司今年以及長期增長保持信心，維持買入評級。
潛在影響：1)阿膠塊銷售將回暖：經過近半年的銷售調整，公司對阿膠塊價值回歸的策略已逐顯成效，我們認為今年四季度的銷售高峰期(往年銷量佔全年的35%左右)將是公司此次提價後的收穫期，明年仍有繼續提價的可能。而公司當前非常有信心在不壓貨的前提下完成既定銷量，這充分體現了公司管理層對終端銷售情況的信心。
2)複方阿膠漿2015年收入將超20億元：作為第二大產品，公司將其作為「十二五」規劃的核心品種推廣，在加大營銷力度的前提下，拓寬消費市場；目前公司正在開拓癌症患者市場，用於治療癌性貧血、疲乏綜合症，使患者能順利完成放化療；我們認為2010-15年複方阿膠漿的收入複合增長率將達到25%。
銷售渠道拓展將加速
3)公司的產品以OTC為主(2010年收入佔比80%以上)，而目前公司正在加強醫院的銷售，以及和華潤集團下屬的華潤萬家的合作，嘗試在商超開設阿膠專櫃；同時公司將逐步嘗試電子商務、會員制等其他銷售渠道，加速各類產品的銷售；公司計劃到2015年OTC、保健品、處方藥的銷售比例實現5:3:2，這意味著阿膠系列外的其他產品將實現高速的增長。
估值：由於今年阿膠塊產能受限，將減少5%左右，我們同步下調阿膠塊銷量5%，2011-13年每股收益分別下調3%到1.47/1.79/1.95元；由於盈利和估值倍數的下調(從2.25倍下調至2.06倍)，我們基於EV/GCIvs.CROCI/WACC的12個月目標價格也從55.4元下調至51.4元，對應2011年預期市盈率35倍，有28%的潛在上漲空間。
主要風險：銷售渠道整合慢於預期。
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