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東方證券股份
雲南白藥(000538.SZ)的廠區在搬遷到貢新區之後，實現了產能和管理的升級。在藥品領域，公司把分散在各個主體的業務全部集中在一起，積極打造大健康板塊，在藥材種植及原料藥等方面繼續努力，完善產業鏈一體化。
完善產業鏈一體化
2011年公司提出新白藥、大健康的口號，在這些變化下，公司繼續提出新白藥、新起點，將啟動新征程，為公司轉型功效類日化市場奠定基礎，有望開啟第三個里程碑。現在公司做的工作除了一貫強調的以市場為中心、終端為導向以外，內部正在依托新的產業基地構建一個強有力的、支持白藥更快速發展的後台管理系統，從管理、組織構架以及內部考核等各方面進行運營，預期將有效提高公司生產效率，並降低人工成本。
由於降價政策的實施，公司藥品的利潤已經不高了，目前利潤的主要增長點在大健康領域，2012年公司將通過細化考核等措施來降低生產成本，公司內部的考核主要是以終端來劃分，如醫院線的考核主要是中央藥品，鄉鎮衛生院的考核主要是普藥。目前公司現有業務維持穩定增長，預計工業收入將增長20%左右，其中普藥增長較快，其次是透皮業務。
綜合毛利率有望提升
2011年將透皮業務併入藥品，全年費用節省近1億元(人民幣，下同)，母公司的報表主要反映的是藥品事業部和海外事業部，今年由於受到藥材價格上升的影響，母公司的毛利率可能略有下降，但由於在合併報表中健康事業部的銷售佔比預計將會有所提升，而健康產品的毛利率較高，所以公司的綜合毛利率會有望提升，目前健康品類都是由母公司下屬子公司生產。
我們預計公司2012年-2014年每股收益分別為2.26元、2.88元、3.69元，考慮到公司生產效率提升，業績增長具有穩定性，給予公司35倍市盈率估值，對應目標價為79.10元，維持公司買入評級。風險提示：中藥材價格上漲增加成本壓力。
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