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國浩資本
六大濠賭股的股價在過去5個交易日反彈10%至19%，主要是受市場氣氛好轉及市場對該行業的前景開始轉趨樂觀有關，尤其是在剛過去的農曆年假首7天，訪澳遊客按年升4.7%。
正如本行於2月5日的行業評論所言，基於澳門博彩收入在2015年第4季或開始趨穩，現時或是從新吸納濠賭股的時機。回顧博彩收入在去年第4季按季增長0.8%，是2014年第1季以來首次錄得按季正增長，要留意在第4季期間行業仍要面對人民幣貶值、中國收緊資金外流的管制及中介人銀根緊絀等負面因素。1月份的博彩收入亦處於市場估計的高端，雖然按年跌21%但按月已升1.8%。以本月至今的博彩收入數據穩健及去年2月份的博彩收入基數較低(按年跌48.6%至195億元澳門幣)，本行認為2月份的博彩收入按年跌幅收窄或會再進一步觸發該板塊的估值上調。雖然金沙中國(1928)仍是本行的行業首選，但我們相信銀河娛樂(0027)在現價亦有不俗的上升空間，因公司在下周公佈的2015年第4季度業績或表現強勁。
銀河娛樂將會在2月25日公佈季度業績。根據市場共識，公司的經調整物業息稅折舊前利潤(EBITDA)按季或升8%，即連續兩季按季錄得增長，主要是由於：1) 澳門銀河2期及澳門百老匯在2015年5月開幕後營運表現逐步提升； 2) 市場份額增加。在2015年第4季的市場份額增加1.7個百分點至23.8%，其中貴賓廳的市場份額增加2.7個百分點，而中場業務的市場份額增加0.9個百分點；及3) EBITDA利潤率因收入組合優化而有所擴張。在過去，銀河娛樂被市場視為跟貴賓廳業務最為息息相關的濠賭股，因貴賓廳業務在其收入的佔比為6大濠賭股中最高(2014年佔68%，而2015年上半年佔60%)。
旗下新娛樂場開幕添動力
然而，隨着澳門銀河二期及澳門百老匯的開幕，非貴賓廳業務的收入佔比由2015年上半年的40%提升至第3季度的49%。基於中場業務及非博彩業務的EBITDA利潤率相對較高，此趨勢或會成為公司估值上調的其中一個主要原動力。另一方面，本行亦認為貴賓廳業務亦有趨穩跡象(第4季貴賓轉碼金額較上一季升2%；以月份計繼12月份按月升8%後，1月份再按月升2%)，因澳門貴賓廳的整合潮或已告一段落。基於銀河跟澳門龍頭的中介人關係良好，亦在貴賓廳市場中有近29%的市場份額，任何較預期強勁的貴賓廳收入復甦皆會是另一個股價的正面催化劑。
本行預期銀河在2015年的收入將按年跌29%至508億元，即第4季的收入按季升6%及按年跌18%。另外經調整物業EBITDA將按年跌36%至85.2億元，相當於其第4季EBITDA分別按季升7%及按年跌15%至22.6億元。2016年方面，本行相信銀河的收入將有2%增長，而EBITDA則升7%至91.1億元。現價相當於11.3倍2016年的企業價值倍數(EV/EBITDA)，以博彩收入開始趨穩及公司的中場收入佔比上升的情況而言，估值不算昂貴。本行因此建議買入銀河娛樂，6個月目標價為32.2元，相當於14倍2016年EV/EBITDA。
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