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中銀國際金融產品部定息收益研究主管 王衛
中國是世界第二大經濟體，也是全球主權信用市場上一直獲得高評級的經濟體。然而，近期國際評級機構穆迪將中國的主權信用評級展望（穆迪為Aa3/Aa3/ 標普為AA-/ 惠譽為A+）下調為負面，一併調整的還有與主權相關的71家中資金融機構和國有企業的評級。標普也緊隨其後做了相應類似的調整。上述負面的評級調整無疑佔據了不少新聞頭條，也令近期市場流行的「唱空中國」論調再度被引起關注。
主權評級變動影響廣泛
主權評級變動所帶來的影響廣泛。一個主權體的評級變動通常會對主權區域內其他信用體的信用狀態產生潛在影響，主要來自於兩方面：一方面是對與主權有關聯的機構產生短期影響，包括國有機構和企業。它們在主權評級變動後立即面臨類似的評級調整。這源於它們與主權評級的直接密切關係或隱含的主權支持。
前面已經提到中國共有71家金融機構和國有企業隨主權信用調整被下調至類似的負面展望，可見影響範圍之廣。另一方面則是對來自主權國家發債人整體融資成本的長期影響。主要評級機構的意見往往被用作對信用風險進行合理定價的參考標準。雖然市場本身的波動性遠高於評級決定的差異性，但基於信用評級而建立的信用價格曲線一直被認為是信用市場成熟的風險估價框架。不過，就中國主權信用變動這個事件來說，其長期效應如何，仍有待觀察。
就穆迪此次對中國主權評級展望調整的情況來看，市場反應相當平靜。市場對之後標普類似舉措的反應也同樣如此。如果以衡量中國主權信用風險的中國主權5年期信用違約互換利差來度量市場反應，當天的利差變化反而是逆向收窄1.5個基點，就變動的絕對值而言，也遠小於市場總體的歷史變動率。此外，統觀穆迪自2008年以來在不同時期對中國主權信用的變動調整，我們發現中國主權信用利差也有相應的變化，並具有兩個特點，一是幅度有限，二方向非一致。
實際上，上述結果並非第一次出現。回顧過往更多個類似的高評級主權信用變化案例，如日本、韓國、法國、義大利、德國、英國以及美國，也得出相類似的結論，即信用市場對這類事件的直接反應相對有限而且不一致，事件所引發的波動往被淹沒在市場整體的波動之中。
信用實力來自多方面
對投資者而言，了解和認識國際評級機構的評級變動帶來的市場效應很有必要。常言道，「無風不起浪」。評級變動一定事出有因。穆迪（以及標普）的此次負面調整源於它們對中國的政府債務上升、外匯儲備下降擔心，並憂慮政府在平衡經濟結構調整與保持較高GDP增速之間的兩難選擇。
儘管如此，中國的信用實力來自多方面，例如快速的GDP增長、巨量的經濟規模、持續的經濟和金融改革、強大的外匯儲備地位以及穩定的政治環境等。政府認為目前正經歷的經濟結構調整是必要的，也是可實現的。雖然短期有挑戰和困難，但改革及調整釋放的是長期紅利。
我們相信，一旦中國的經濟結構調整取得初步成果，經濟增長見穩回暖，國企改革有序推進，地方政府債務問題進一步通過市場化解，金融改革開放穩步前行，中國的強大主權信用將會依然「穩如泰山」。
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