凱基證券
國藥(1099)於上周遭研究機構GMT Research 狙擊，質疑公司錯誤陳述現金流，並刻意粉飾資產負債表。同時，指控國藥說服核數師將部分流動資金重新分類至融資活動，持續地誇大營運和自由現金流。
中期業績增長略低於預期
國藥回應指出，研究報告的描述不符合事實，而且在假設條件下對會計賬務進行判斷，帶有誤導成份。國藥公佈截至今年6 月底止之中期業績。收入按年增加8.7%至1,377.7 億元人民幣；股東持有人應佔溢利為27.6 億元人民幣，按年上升9%，略低於市場全年預期11%的增長。
上半年毛利率按年跌0.19 個百分點至7.91%，主要是處置製藥附屬公司所影響。銷售及管理費用佔收入比例下降，由2016 年同期的4.04%降至2017 年的3.79%，相信是成本控制得宜及規模效應加大。值得一提，內地部分省市上半年開始實行醫院零加成，減低醫院對藥物需求，間接令分銷業務收入增長放緩。同時，上半年的應收賬款急升33%至81億元人民幣，因醫藥的回款週期拉長。
關注GMT後續更多指控
國藥遭狙擊後，上周股價仍靠穩。我們不排除GMT Research 後續會發表對國藥更多指控，可能令股價短價出現波動。展望下半年，由於藥物零加成將會在全國推行，預期應收賬款會持續增加，對國藥資產負債表的穩健性帶來一定影響。中長線而言，隨着兩票制落實，大型分銷商的市場份額上升，對國藥有利。
策略上，現時國藥預測市盈率為15.8 倍，與行業平均水平相若。預期股價大致在32元-36 元之間波動。