第一上海
中芯國際(0981)收入恢復超出預期，消費電子需求旺盛助力公司進入滿產狀態如之前預期，下游需求的恢復，包括IoT的增量貢獻導致公司2019 年的收入達到8.16億美元，環比增速達到3.2%，同比增速下滑4.0%。同時鑒於公司在三季度剝離了Lfoundry 的產能貢獻，如果同時剔除掉二季度與三季度Lfoundry 部分，可比口徑下公司的環比增速達6.1%。
四季度收入料同比轉正
同時，下游需求的恢復也使得公司產能利用率不斷回升，三季度已經達到97%，處於滿產狀態。晶圓價格基本持平，出貨量的增長成為公司收入增長的主要動力。這也增強了我們對於之前判斷的信心，即下游需求恢復導致公司業績在二季度出現拐點，目前處於持續復甦階段。可以預計，隨着該情況的延續及公司新一代製程在4 季度的收入貢獻，公司收入在4 季度有望持續保持穩定的恢復狀態，預期環比增速在3%-3.5%，持續處於滿產狀態。這也意味着公司在四季度收入將同比轉正。
先進製程芯片收入增速開始發力，55nm 製程成為公司增長的主要來源，公司14nm FinFET 技術如期量產，並於4 季度開始貢獻收入。同時14nm 也將於本年底貢獻收入，14nm 第二代技術客戶導入階段也進展順利。同時從三季度情況看，公司55nm 製程再次成為增長主力，收入佔比從二季度的26.2%增長至29.3%。而40nm也處於穩定狀態。28nm 製程開始進入恢復狀態，收入佔比回升至4.3%。同時在公司14nm 收入產生貢獻，主要利潤貢獻製程的不斷恢復及公司處於滿產狀態的情況下，可以預期，公司的毛利率也將處於持續的恢復狀態。但是考慮到公司目前已經接近於滿產，同時14nm 初期難以產生有效的利潤貢獻，因此預計公司在四季度的毛利率躍升之後，將處於穩定略有增長的狀態。
目標價11.4元 維持買入
公司三季度情況及對四季度預期強化了我們對於公司二季度出現收入拐點，並保持復甦狀態的判斷。同時下游需求的不斷恢復也將助力公司維持較高的產能利用率。公司新製程的投放和利基製程的增長也將有利於公司毛利率增長的確定性。因此我們略微上調公司盈利預測，綜合考慮上述因素，我們根據1.2 倍PB 的估值中樞給予公司目標價為11.40 港元，相對於當前股價有17.3%的上升空間，買入評級。