中泰國際
銀河娛樂(0027)2020年第四季淨收入為51.03億元，同比下跌60.7%；經調整EBITDA為10.1億元，同比下跌75.1%，環比虧轉盈，優於我們預期，主因包括：1) 集團博彩收入跌幅優於同業，其中中場博彩收入同比僅跌63.1%；2) 日均營運開支保持在230萬美元，與第三季持平，體現集團強勁的成本控制能力；3) 高利潤率的非博彩業務強勁復甦，其中澳門銀河的商場零售收益基本上已恢復至19年正常時期的水平；4) 建材業務較穩定的貢獻。公司的資產負債表非常穩健，截至去年12月31日持有淨現金達到368億元，是唯一一家能夠每天獲得淨利息收入的主要博企。
澳門銀河復甦進度勝同業
公司延續一貫優於同行平均水平的經營及成本控制能力，旗艦項目澳門銀河的經調整EBITDA恢復速度優於相同體量的金沙中國(1928)旗下威尼斯人娛樂場，更加凸顯銀河娛樂在高端中場的品牌效應。銀河三/四期開業後將額外新增3,000間高端客房，使整個澳門銀河項目客房供應量大幅增加至6,600間，涵蓋從低至超高端級數，迎合不同類別的客戶群，多元化設施有望為集團提供更多機遇和業績增量。
我們調整銀河娛樂今明兩年收入及盈利預測，以反映疫情及銀河三/四期分階段開業時間較我們預期略為延遲的影響，預測21及22年經調整EBITDA分別為100.2億及167.6億元。由於行業及公司基本面出現明確拐點，銀河娛樂擁有一貫優秀的經營效率、銀河三/四期潛在產能的提升及港股通的大額淨流入，應享有更高的龍頭溢價。考慮到過往行業進入復甦周期後的估值可擴張至16倍-17倍，我們相應提高公司的估值倍數，目標價從72.19元上調至76.15元，相當於2022年16.5倍EV/EBITDA。由於近期股價急漲導致潛在升幅減少至7.4%，因此把評級從「買入」下調至「增持」。(摘錄)
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