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■鑑於投資者及貸款機構非常關注信貸風險，以致美國信貸供應仍相當緊絀。圖為美國紐約交易所大堂。 彭博社
金管局總裁任志剛
大家都可能和金管局一樣留意到一個奇怪的現象，就是在剛過去的上半年許多地區的經濟與金融市場的表現背道而馳。一方面經濟持續收縮，部分地區收縮的幅度更相當顯著，但另一方面股票價格卻飆升。
很多人解釋這是因為金融危機最壞的時間已經過去，金融體系正漸趨穩定；儘管全球經濟仍在收縮，但在龐大的財政及貨幣刺激方案帶動下，環球經濟正出現回穩的跡象；而股市的復甦向來都是較實體經濟先走一步；在充分考慮到市場人士對各種供求因素的影響後，把未來的經濟前景反映在當前的股票價格上。
信貸供應仍相當緊絀
我當然希望未來數月的發展能夠證實這個解釋是正確的。但我亦想指出經濟前景仍然非常不明朗，而且我隱約覺得金融市場的表現並未充分反映當中涉及的不明朗因素。全球金融危機當然仍在繼續發展，而引發這場危機的美國，其金融體系的運作仍未回復正常。鑑於投資者及貸款機構非常關注信貸風險，憂慮金融體系是否能夠為經濟活動提供足夠支持，抑或反而引發更嚴重的經濟收縮，以致信貸供應仍相當緊絀。
雖然美國的公司債券市場情況有所改善，但在金融危機爆發前作為主要資金融通渠道之一的證券化市場，除了獲政府購入例如按揭證券等環節外，仍然無法正常運作。美國的銀行在壓力測試後或能籌集到額外資本，但它們並不是將籌集到的資金用於擴張信貸以支持經濟，而是將資金用作償還附帶非常嚴格條款的政府貸款，目的是盡快脫離政府的掣肘。
與此同時，美國房屋市場走勢仍然向下，斷供比率的上升速度雖然有所緩和，但升勢仍然持續。消費者的行為亦出現重大變化，儲蓄率顯著上升，雖然長遠而言有利修正全球失衡狀況，讓經濟可以持續增長，但短期而言會對經濟前景造成相當不利的影響。以上種種因素反映已發展經濟體系回穩及復甦的過程將會是相當漫長的。
然而，我清楚知道市場往往會比政府官員更能掌握實況，特別是自由及流通且規模龐大，而又不會受到個別或少數市場人士過度影響的金融市場。很可惜，近年發生的兩場重大金融危機，除了其他國際及本土層面的個別因素的影響外，都是因全球化及金融創新的關係而導致市場失效所引起的。金融市場有時候是會失效的，而且會重複發生，因為單單是市場人士的羊群心理及對影響市場的消息的敏感反應便足以引致市場失效。雖然我相信金融體系再次出現系統性問題的機會不大，但隨着暫時仍未被市場充分反映的實況逐步浮現，我們不能排除金融市場的表現將令人失望並大幅波動，從而再次令投資者受損。
港高度外向 須防大波動
由於香港的經濟及金融市場高度外向，因此經常出現市場大幅波動及形成強烈對比的情況。大家都知道本地生產總值數字顯示今年第1季按年收縮7.8%。然而，大部分分析員似乎都沒有理會相應以年率計的按季（09年第1季比對08年第4季）收縮幅度為16.1%。
當然，很多人都只會留意到恒生指數在今年上半年錄得接近30%的升幅。但要注意的是，恒生指數所反映的香港股市的表現包括所有成分股的前景，而當中許多公司的表現都與內地息息相關；儘管面對金融危機，中國經濟繼續增長，因而令這些公司受惠。當大家繼續面對不明朗的前景，不妨好好思量上述提及的各點。
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