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中銀國際
創維數碼(0751)6月液晶電視出貨量同比增長23%至367,700台，基本符合我們的預期。隨著銷售渠道的去庫存逐步完成，我們預計7月電視出貨量將持續回升。由於最近CCFL電視毛利受到壓力，我們將2011-13財年每股收益預測分別下調11.9-14.5%，但我們認為當前估值具有吸引力，因此維持對該股的買入評級。
創維2011財年1季度總出貨量同比增長了16%至116萬台，這一數字相當於公司全年銷售目標的15.4%。6月，LED電視出貨量環比大增80%，達到90,500台，佔總出貨量的25%，這一比例較5月的15%和4月的9%有明顯提高。
我們認為，出貨量增長復甦主要是由於過去兩個月中銷售渠道的去庫存過程逐步完成。在大型電器連鎖店和百貨商場的每個分店，公司都派駐專門的促銷人員來監測每天的銷售數據。由於地點分散，私人電器商店的銷售數據並不能做到每天統計。
公司表示，目前大型電器連鎖店和百貨商場的庫存天數都在3周左右，大大低於過去4月、5月中的7-8周。公司還表示，目前其自身的成品庫存周轉天數在4周左右，基本與2010財年的27天持平。面板庫存在3周左右，略長於2010財年的17天。即使是在4月、5月這樣的淡季，公司的成品庫存天數也非常穩定，但銷售渠道的庫存水平波動較大。
利潤率下滑需要關注
1季度，由於銷售放緩導致製造商競相降價清理庫存，因此CCFL電視的利潤率面臨一定壓力。我們注意到，5月和6月，中國市場電視銷售額分別增長16%和23%，而同期液晶電視銷量分別增長了7%和23%，這表明過去兩個月中綜合平均售價同比下滑了6%左右。鑒於LED電視的銷售佔比提高以及CRT電視的佔比下降，我們認為CCFL電視的降價幅度應大於6%。我們認為，鑒於電視製造商本身的利潤空間就很小，因此CCFL電視進一步降價的空間有限。創維數碼在同行業中的盈利能力最強，我們認為，公司較早進入LED電視市場將有助於其獲得高於同業水平的利潤率。
目前，管理層預計2011財年CCFL電視和LED電視的毛利率分別在17-18%和29-30%左右，全年綜合毛利率將與上財年持平。LED電視的毛利率保持穩定主要是由於公司將目標市場鎖定在一、二線城市，不會降價進軍中小城市市場。我們將2011-13財年每股收益預測分別下調11.9-14.5%，以反映CCFL電視毛利率的下滑。調整盈利預測後，公司目前估值僅相當於8.8倍2011財年市盈率和7.4倍2012財年市盈率，估值低廉。我們認為，負面消息已基本反映在股價中，並預計7月電視出貨量持續復甦將為短期股價提供支撐。我們維持7港元的目標價，對應目標市盈率為11.7倍。維持對該股的買入評級。
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