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國金證券
賽馬實業(600449.SS)於2011年3月11日公布年報，2010年實現營業收入24.28億元(人民幣，下同)，同比增長34.11%；歸屬於上市公司股東的淨利潤為5.62億元，同比增長26.33%;以期末股本攤薄後的EPS為2.88元，高於市場之前預期。
收入和淨利潤繼續大增
商品混凝土有看點：全年營業收入和淨利潤同比增長34.11%、26.33%，毛利率略微下滑，為41.21%；商混業務快速成長，佔營業收入比例上升了4個百分點，毛利率達42%，顯示出良好的成長性。
2010年，「以量補價」：和我們之前的判斷一致，區域產能擴張過快帶來短期價格壓力，但寧夏市場的良好市場格局化解了大部分的影響。從結果來看，寧夏區域價格略微下跌，2010年公司的噸水泥售價僅下滑了6元/噸。
2010年公司通過新建和收購實現了88%的權益產能擴張，從而實現了收入和淨利潤的快速增長。
「以量補價」維持增長
2011年，延續「以量補價」，但預期將逐漸改善：我們預計2011年寧夏區域內仍將有接近600萬噸的產能投放，面臨一定的產能壓力，但良好的市場結構以及賽馬實業在區域內的顯著地位，我們認為2011年價格下降幅度不大，公司2011年仍將踐行「以量補價」的增長模式。
2012年開始，寧夏區域新增產能將逐漸縮小，供給面將釋放出良好的信號。
內蒙古、商混將成為公司未來的增長點：結合公司在內蒙古的產能建設和收購行為，我們有理由相信，在中材股份的大旗下，公司有意願，也更有能力在內蒙古佔據重要地位。另外，公司或將憑借水泥業務的強勢繼續擴張商混產能，打造新的利潤增長點。
投資建議：我們對賽馬維持之前的判斷：寧夏區域的高集中度能夠化解短期所面臨的產能壓力，需求的快速增長將長期維繫的高市場景氣，而公司則利用產能擴張實現持續快速增長。
我們預測公司2011-2012年的每股盈利(EPS)分別為3.50、4.45元，對應PE分別為12、10倍，鑒於產能壓力之後的合理高位景氣，以及良好的區域整合和界定預期，繼續維持「買入」評級。
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